豫园股份(600655)：Q2营收降幅收窄 珠宝品牌转型显效

豫园股份发布半年报，1H25 营收191.1 亿元（yoy-30.7%），归母净利润0.63 亿元（yoy-94.5%），主要受消费行业结构调整、国际金价持续高位震荡及去年同期处置子公司影响。分季度看，Q1、Q2 营收分别同比-49.0%/-0.2%，收入降幅环比收窄。公司业务结构调整持续推进，珠宝时尚业务向品牌迭代、高毛利销售升级，推动消费产业运营提质增效及出海拓展，有利于中长期持续稳健成长，维持“买入”评级。

营收短期整体承压，珠宝业务逐季改善趋势显现1H25 珠宝时尚板块营收同比-37.0%至129.0 亿元，由消费行业结构调整和国际金价持续震荡所致，公司积极推动业务向高毛利转型、迭代商业模式至精益运营模式，老庙品牌计件产品销售额同比+66%，结构性调整优势趋显，珠宝业务呈现逐季改善趋势，Q2 营收环比+47%至76 亿元；餐饮管理与服务板块同比-27.8%至4.7 亿元，公司通过提升产品及品牌力叠加打磨餐饮连锁模式，聚焦松鹤楼和南翔两个老字号的轻资产拓店和品牌出海，打开新增长空间；商业综合与物业综合业务同比-27.1%至12.8 亿元，主要受到处置日本度假村的影响，1H25 公司以大豫园文商旅超级旗舰为样板，打造商业运营的核心能力，豫园商城一期1-6 月GMV 达26.1 亿元，同比上升55%。

费用率提升叠加一次性收益影响，盈利能力短期承压1H25 毛利率同比+1.8pct 至15.1%，其中珠宝时尚板块毛利率同比+1.5pct至8.9%，反映产品矩阵升级成果。期间费用率（销售、管理、研发）同比+2.5pct 至12.4%，但Q2 呈现明显好转趋势，费用率10.9%，同比、环比分别降低0.2pct/3.4pct，主因收入降幅收窄后的费用摊薄效应增强。此外，受去年同期处置子公司带来的一次性投资收益影响，1H25 投资收益同比-85.6%至2.8 亿元。综合影响下，归母净利率同比-3.8pct 至0.3%。

深化业务结构调整，渠道完善+产品力升级打开成长空间公司继续聚焦大消费产业，深化业务结构调整，1H25 消费产业收入占比提升至76%。渠道方面，加速完善新零售矩阵，推动小红书本地生活项目、构建KOS 矩阵，稳固抖音本地行业第一地位，深耕抖音店播构建第二成长曲线，链接更多线上平台，触达新地域、不同标签消费人群；珠宝时尚板块立足东方美学，81 个新品系列累计销售11.6 亿元，销售占比7.2%；此外，积极布局“文化+科技”，利用C2M 洞察、会员服务、AI 智能客服等工具提高会员复购，业务场景加入科技沉浸式体验吸引年轻人群，未来发展值得关注。

    　　盈利预测与估值

考虑公司商业地产布局收缩以及下游消费需求偏弱影响，下调25-27 年归母净利润预测46%/22%/18%至9.2/16.7/20.6 亿元。考虑到25 年盈利能力仍处于修复阶段，我们参考可比公司2026 年一致预期23xPE（前值25E 16x），考虑到金价波动及地产项目落地节奏的不确定性，给予公司2026 年17xPE（前值25E 15x，估值提升主因板块估值上行），对应目标价7.3 元（前值6.6 元），维持买入评级。