中牧股份(600195)：化药业务放量较快增长 生物制品业绩修复

事件：公司1H2025 营收+12.63%，归母净利润+30.19%。公司2025年上半年实现营业收入27.93 亿元（同比+12.63%），归母净利润0.82 亿元（同比+30.19%）；单二季度营业收入15.34 亿元(同比+13.26%)，归母净利润0.18 亿元，扭亏为盈。

生物制品业绩修复，化药放量较快增长。1）生物制品业务， 1H2025 生物制品收入同比-7.86%至4.50 亿元，毛利率同比-6.18pcts 至35.4%。猪用疫苗，销售持续改善，从批签发数据来看，公司口蹄疫/伪狂犬疫苗1H2025分别同比+5.8%/+61.9%。禽用疫苗，乾元浩减亏明显，1H2025 亏损343.5万元。宠物业务，加大宠物主品牌及重点子品牌的建设，新产品开发、转化进程加快，1H2025 共有6 个产品陆续上市销售。2)化药业务，强化管理举措，制剂产品和原料药销售收入均有显著增长，1H2025，营业收入同比+57.36%至9.99 亿元，毛利率同比+0.62pcts 至18.9%；1H2025，子公司胜利生物净利润同比+255.2%至3588.25 万元。3）出口方面，积极发挥“药料苗”协同出口优势以技术服务推动营销, 1H2025，国外收入同比+24.5%至1.95亿元，毛利率同比+7.75pcts 至40.0%。

公司盈利能力有所改善。1H2025 毛利率同比-0.64pcts 至17.20%，Q2毛利率为15.31%；1H2025 销售费用率同比-0.28pcts 至6.66%，管理费用率-1.06pcts 至7.22%；1H2025 净利率同比+0.84pcts 至3.19%，Q2净利率为1.34%。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年实现营业收入64.43/68.34/72.64亿元，归母净利润1.94/2.42/3.17 亿元，8 月27 日收盘价对应PE 分别为39.8/32.0/24.4 倍，维持“增持”评级。