聚和材料(688503)：业绩短期承压 多维丰富产品矩阵

　　事件

2025 年8 月26 日，聚和材料发布2025 年半年报，公司2025H1 实现营业收入64.4亿元，同比减少4.9%，实现归母净利润1.8 亿元，同比减少39.6%，实现销售毛利率6.9%，同比下降4.0pct；其中2025Q2 实现营业收入34.4 亿元，同比减少9.7%，环比增长14.9%，实现归母净利润0.9 亿元，同比减少59.2%，环比增长1.5%，实现销售毛利率7.4%，同比下降5.6pct，环比提升1.0pct。

    　　导电浆料出货稳健，盈利有所承压

2025H1 公司光伏导电银浆业务实现营业收入64.2 亿元，同比减少4.6%，实现毛利率6.8%，同比下降4.2pct，实现导电浆料销量2024 吨，同比增长1.1%。2025H1银价大幅上涨，市场均价同比涨幅约26%，同时光伏供给侧调整阶段，下游电池片客户面临较大成本压力，光伏导电浆料利润空间受到挤压，影响公司盈利水平。

丰富产品矩阵，铜浆实现小批量出货

公司注重技术研发投入，提升市场需求快速响应能力，TOPCon 领域拓宽产品矩阵，实现LECO 烧结银浆、TOPCon 密栅窄线宽背面细栅银浆、P+型Poly 接触银浆系列产品量产；HJT 领域，实现20%及以下低银含浆料量产，完成匹配0BB 技术的超低银含45%主栅开发及量产；X-BC 领域，2025H1 实现量产出货7 万吨；无银化领域，铜浆产已在多个头部客户内部测试并实现小批量出货；钙钛矿领域，完成单结钙钛矿超低温固化的背电极浆料开发并得到客户认可。

    　　盈利预测及评级

银价大幅上涨影响公司盈利空间，我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为145.9/151.9/163.5 亿元，同比分别16.8%/4.1%/7.7%；归母净利润分别为4.1/5.1/6.3 亿元，同比增速分别为-2.5%/24.5%/25.1%。EPS 分别为1.68/2.09 /2.62元/股。随着公司产能有序释放，产品矩阵布局逐渐完善，长期盈利能力具有较强支撑，维持“买入”评级。

    　　风险提示：光伏新增装机不及预期；银价发生较大波动；行业竞争加剧风险。