同仁堂(600085)：聚焦提质增效 业绩符合预期

　　核心观点

公司发布2025 年半年度报告，其中Q2 单季实现收入44. 93 元，同比下滑0.06%，收入端在行业周期调整和阶段性外部压力影响下基本保持平稳； 实现归母净利润3.63 亿元， 同比下滑18.38%，实现扣非归母净利润3.61 亿元，同比下滑14.12%，推测利润端下滑较多主要由于公司费用投放节奏以及收入结构变化所致，整体业绩符合我们此前预期。展望25 年，随着公司聚焦提质增效，持续推进营销改革，不断提升大品种运营能力，同时深化精品战略落地，构建差异化产品优势，核心板块有望保持平稳经营趋势。

    　　事件

    　　公司发布2025 年半年度报告

8 月28 日晚，公司发布2025 年半年度报告，上半年实现收入97.69 亿元，同比增长0.06%；实现归母净利润9.45 亿元，同比下滑7.39%；实现扣非归母净利润9.42 亿元，同比下滑5.03%；业绩符合我们此前预期。

    　　简评

聚焦提质增效，业绩符合预期

2025 年H1，公司实现收入97.69 亿元，同比增长0.06%；实现归母净利润9.45 亿元，同比下滑7.39% ；实现扣非归母净利润9.42 亿元，同比下滑5.03%；其中Q2 单季实现收入44.93 元，同比下滑0.06%，收入端在行业周期调整和阶段性外部压力影响下基本保持平稳；实现归母净利润3.63 亿元，同比下滑18.38%， 实现扣非归母净利润3.61 亿元，同比下滑14.12%，推测利润端下滑较多主要由于公司费用投放节奏以及收入结构变化所致，整体业绩符合我们此前预期。

持续聚焦三大发展战略，母公司与海外业务经营趋势稳健2025 年H1，公司持续深耕品牌建设、精研品种资源、细琢品质管理，同时积极聚焦大品种战略，专注主业发展，从母公司及各子公司经营情况来看：

1）母公司：实现收入30.23 亿元，同比增长16.07%，净利润9.37 亿元，同比增长5.37%；随着公司深化营销改革，持续聚焦大品种战略，加速电商赛道成长，同时推进医疗领域业务拓展，母公司收入、利润两端在核心产品系列带动下均实现稳健增长，整体经营情况良好。

2）同仁堂科技：实现收入37.39 亿元，同比下降7.69%，其中母公司及境内子公司受到营销改革持续推进、叠加外部环境影响短期承压，境外子公司积极加强营销推广、叠加核心产品安宫牛黄丸提价推动香港地区收入实现明显回升公司整体业绩实现较好增长；实现归母净利润3.39 亿元，同比下降21.01%，扣除上年同期出售子公司股权产生的收益，同比下降11.39%，基本与收入增速匹配。

3）同仁堂商业：实现收入56.90 亿元，同比增长1.13%，净利润2.91 亿元，同比下降21.56%，随着公司持续优化品种布局，聚焦主题店型、多元业态，突出特色化、差异化发展，开展焕彩行动及零售终端赋能等多项工作，在外部环境压力下收入规规模基本保持平稳。

4）同仁堂国药：实现收入7.62 亿港元，同比增长14.6%，收入端在香港市场带动下实现稳健增长； 实现归母净利润2.35 亿港元，同比增长6.9%，利润端增长慢于收入端主要由于原材料价格波动导致毛利率出现下降。作为集团海外业务运作平台，同仁堂国药香港市场实现稳健增长、海外市场表现平稳，大陆地区业绩增速也实现稳步恢复。

    　　工业板块毛利改善，商业板块稳步扩张

分板块来看，2025 年H1 公司工业、商业板块均保持平稳经营趋势，其中：1）医药工业：实现营业收入65.62亿元，同比增长1.38%，毛利率为43.99%，同比增加2.60个百分点，其中前五大类产品实现收入30. 9 0 亿元，同比增长1.40%，毛利率47.45%，同比减少0.63 个百分点；随着公司持续深化营销改革，推进大品种与精品战略，同时有序推进品种培育工作，公司医药工业在大品类的带动下逆市实现平稳增长。2）医药商业： 实现营业收入60.55 亿元，同比增长0.40%，毛利率26.35%，同比减少0.32 个百分点，随着公司持续加强终端运营优化，聚焦多元化业态、推进差异化竞争，同仁堂商业基本保持平稳，从门店数量上来看，2025 年H1 同仁堂商业新增门店30 家，截至H1 在全国共设立同仁堂药店1281 家（其中756 家设立了中医医疗诊所）。

展望25 年：母公司预计保持稳健增长，海外子公司有望持续恢复展望25 年，在母公司方面，随着公司着力规模聚集，持续推进大品种战略落实，提升大品种运营能力，同时深化精品战略落地，构建差异化产品优势，预计25 年有望保持稳健增长趋势；在科技子公司方面， 随着公司积极开展营销改革，通过整合渠道、强化管控、发力终端等措施，推动线上、线下全面赋能，预计核心产　　品的市场地位及份额有望进一步提升，境外子公司业绩有望逐步好转，看好下半年公司经营企稳恢复；在商业子公司方面，随着同仁堂商业持续加强整合赋能，深耕零售门店终端布局，创新服务模式、补齐短板，并积极培育发展物流配送业务，拓展医药电商领域，预计有望保持平稳经营趋势；在海外业务方面，以“调整恢复、降本增效”为思路，随着同仁堂国药积极调整业务模式、落实双轮驱动战略，在香港及其它地区积极开设新零售终端，同时加强境外产品注册以及销售渠道的拓展，预计有望实现持续恢复。

    　　现金流实现明显改善，其余财务指标基本正常

2025 年H1，公司综合毛利率达到44.29%，同比增加0.39pp，主要由于公司采取提质增效措施，以及部分原材料成本压力缓解所致；销售费用率达到19.01%，同比增加2.13pp，主要由于公司推进营销改革， 市场拓展费用增加所致；管理费用率达到7.03%，同比减少0.09pp，基本保持稳定；研发费用率达到0.93%， 同比减少0.02pp，主要由于部分研发项目未到结算期所致。经营活动产生的现金流量净额较上年同期大幅增长，主要由于公司优化原料采购节奏，原材料采购支出较上年同期减少所致。其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测及投资评级

我们预计，公司2025-2027 年实现营业收入分别为188.23 亿元、201.93 亿元和217.85 亿元，归母净利润分别为15.58 亿元、17.25 亿元和19.21 亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.14 元/股、1.26 元/股和1.40 元/股， 同比增长分别为2.1%、10.7%、11.4%，对应PE 分别为30.9x、27.9x 及25.0x，维持“买入”评级。

    　　风险分析

1、医院诊疗量恢复不及预期：疫后居家诊疗逐渐得到推广，医院诊疗量或许会受到影响，从而影响处方药的销售，进而影响公司整体利润；2、药品降价风险，公司核心产品等竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；3、原材料价格波动风险，中药产品原材料周期性明显，目前成本端价格居高不下，原材料价格可能会进一步上升，导致成本压力进一步增大，进而影响公司业绩；4、公司改革不及预期风险，公司正在积极推动改革工作，但是可能存在改革效果不及预期等情况，进而影响公司盈利预期。