山东赫达(002810)：2025Q2业绩环比改善 美国基地有序推进

2025Q2 业绩环比改善，美国植物胶囊销售依靠库存支撑2025H1，公司实现营业收入9.72 亿元，同比+3.91%；实现归母净利润1.13 亿元，同比-8.71%。公司毛利率为26.79%，同比提升0.80 个pct；净利率为11.64%，同比下降1.61 个pct。2025H1，公司归母净利润同比下滑，主要由于植物胶囊毛利率有所下滑，同时管理费用、销售费用有所增加。分板块来看：纤维素醚业务：2025H1 实现营业收入7.47 亿元，同比+0.78%；毛利率为19.37%，同比下降0.65 个pct。植物胶囊业务：2025H1 实现营业收入2.05 亿元，同比+32.44%；毛利率为53.47%，同比下降3.84 个pct。管理费用增加主要由于计提股权激励费用1743 万元，销售费用增加主要由于计提职工薪酬，财务费用下降主要由于汇兑收益增加。

2025Q2 单季度，公司实现营业收入5.05 亿元，同比增长1.0%，环比增长8.1%，实现归母净利润0.68 亿元，同比下降3.35%，环比增长50.5%；毛利率28.2%，同比+1.4 个pct，环比+3.0 个pct；净利率13.5%，同比-0.6 个pct，环比+3.8 个pct，2025Q2 经营业绩环比有所改善。据公司在交易所互动易平台信息，由于公司在美国植物胶囊销售有库存产品支撑，二季度关税政策对公司北美客户胶囊订单未造成影响。

    　　美国基地建设有序推进，积极应对关税问题

截至2024 年底，公司纤维素醚产品已有产能7.4 万吨/年，植物空心胶囊已有产能350 亿粒/年。2024 年11 月，美国商务部对原产于中国、巴西、印度、越南的硬壳空心胶囊产品发起“双反调研”。为应对海外贸易政策和深化全球布局，公司拟在美国建设200 亿粒/年植物胶囊项目，计划投资不超过5 亿元，项目正按计划有序推进，截至2025 年半年报，美国基地工程进度约32%。

盈利预测和投资评级公司植物胶囊业务出口面临关税风险，我们调整公司业绩，预计2025/2026/2027 年营业收入分别为21/24/27 亿元，归母净利润分别为2.30/2.84/3.55 亿元，对应PE 为21/17/14 倍，公司纤维素醚-植物胶囊产业链一体化完善，美国基地建设中，积极应对关税，　　因此维持“买入”评级。

风险提示上游原材料价格波动风险；产品价格下跌风险；下游终端房地产、医药食品行业需求不及预期；新建项目产能建设及投产进度低于预期；欧美通胀率维持高位；产品出口关税风险。