梓橦宫(920566)：核心品种稳盘 Q3增速转正 新品与区域突破双轮驱动

　　事件：

公司2025 前三季度，实现营业收入3.03 亿元，同比增长1.57%；归母净利润5610.10 万元，同比下滑1.94%。2025H1，公司营收1.97 亿元，同比下滑0.99%；归母净利润3541.47 万元，同比下滑10.30%；毛利率76.47%，2024H1 毛利率为80.09%。从单季度看，2025Q3 公司单季度营业收入达1.06 亿元，同比增长6.70%；归母净利润达2068.63 万元，同比大幅增长16.69%，扣非归母净利润同比增幅更高达21.99%，显示出公司的盈利弹性得以释放。

    　　投资要点：

收入端：公司Q3 增速转正，新品与区域突破双轮驱动。公司2025 年前三季度，公司实现营业收入3.03 亿元，同比增长1.57%，收入增长主要依托核心品种的稳固表现与新品的初步放量。从2025H1 品种结构看，公司核心品种神经专科药物胞磷胆碱钠片仍是收入支柱，占主营业务收入的75.23%，凭借成熟的市场基础持续贡献稳定现金流；同时，塞来昔布胶囊（5.22%）、磷酸奥司他韦胶囊（3.81%）等新品种上市后逐步打开市场，成为收入增长的补充动力。渠道与地区方面，公司以学术引领深化全域营销体系建设，昆明生产基地技改完成后也将进一步支撑普药与独家品种的区域推广。2025Q3 公司单季营收1.06 亿元，同比+6.7%（上半年整体营收1.97 亿元，同比-0.99%），增速由负转正，从半年报数据可以看出，我们认为主要得益于新品放量和区域突破的延续（1）新品放量：塞来昔布胶囊、磷酸奥司他韦胶囊等低毛利普药品种快速上量，贡献增量收入；（2）区域突破：东北市场营收同比+63.88%（2025H1），显示区域拓展成效显现。

利润端：Q3 毛利率和净利率企稳回升，利润端呈现改善态势。公司第三季度归母净利润达2068.63 万元，同比增长16.69%，扣非归母净利润同比增幅达21.99%，盈利弹性释放。核心驱动因素来自两方面：一是毛利率触底回升，单季度毛利率为79.03%，较2024 年Q3 上升0.29 个百分点，环比亦增长0.50个百分点，产品盈利空间逐步修复；二是净利率提升至19.38%，较2024 年同期上升1.92 个百分点。

新品管线与产能升级驱动增长，盈利有望逐步改善。收入端增长具备多重支撑，短期看，苯甲酸利扎曲普坦胶囊等处方药品种和磷酸奥司他韦胶囊等已上市新品将持续放量，2024 年度新立项酒石酸西尼必利片、布洛芬缓释胶囊、富马酸伏诺拉生片药品等仿制药有望加速落地；中长期来看，一类创新药马甲子胶囊（治疗消化道肿瘤）进入Ia 期临床试验，非甾体类抗炎药艾氟洛芬贴剂等改良新药推进顺利，将逐步优化产品结构并打开增长空间。同时，二期工程建设将提升规模化生产能力，配合中医药产业链布局（涵盖中药材种植至中成药销售），进一步夯实增长基础，预计公司收入将保持稳健增长态势。净利率方面，随着新品规模化效应显现、费用管控效能持续释放，叠加研发投入回归常态化，毛利率有望逐步企稳，净利率或随收入增长与盈利结构优化呈现回升趋势。

估值和投资建议：根据公司季报和新品放量情况，调整盈利预测，维持买入评级。我们预计2025-2027 年公司营业收入分别为441.53/506.48/605.65 百万元，同比增长6.22%/14.71%/19.58% ； 2025-2027 年公司归母净利润分别为84.98/88.68//93.35 百万元，同比增长-0.78%/4.36%/5.26%。当前市值对应2025-2027 年PE 分别为21.2/20.3/19.3 倍。公司依托核心产品（胞磷胆碱钠片）稳固市场份额，新品成功推向市场以及中药领域的深入布局，2025 年Q3 增速转正，公司持续构建核心品种集群，将推动公司业绩的逐步改善与提升。维持“买入”评级。