常熟银行(601128)：零售信贷投放边际改善 关注转债进度

其他非息收入下降拖累营收，净利润维持高增。2025 年前三季度实现营收90.5 亿元，同比增长8.15%，第三季度同比增长4.41%，主要是其他非息收入第三季度同比大幅下降22.2%拖累。归母净利润35.6 亿元，同比增长12.82%，第三季度同比增长11.86%。年化加权ROE 为15.02%，同比提升0.06个百分点，处在上市以来最高水平。

不良率稳定，降低拨备释放利润。期末不良率0.76%，持续稳定在低位。因此，在其他非息收入下降带来营收降速的背景下，公司资产减值损失第三季度同比下降23.7%释放利润，前三季度累计同比增长4.6%。期末拨备覆盖率463%，较6 月末下降了约26.6 个百分点，但依然处在高位。

贷款增速略有改善，个人经营贷增量逐季有所提升。期末公司贷款总额2568亿元，同比增长7.1%，较上半年增速提升了1.9 个百分点。对公贷款和个人贷款同比分别增长10.6%和2.5%，较上半年增速分别提升了约2.8 个和2.4个百分点。在零售信贷需求承压的背景下，公司积极加强拓客，个人经营贷每季度新增约3.2 亿元、7.1 亿元和8.8 亿元，相较于2024 年下半年的压降，已经边际有所改善。不过由于当前个人经营贷需求依然疲弱，因此公司零售信贷投放短期依然承压，但压力最大的时刻或正在渐渐过去。

净息差高位企稳，净利息收入增速提升。前三季度净息差同比增长2.4%，第三季度同比增长5.5%。披露的前三季度净息差2.57%，较上半年下降1bp，同比下降18bps，较上半年同比降幅收窄了3bps。我们判断主要来自于公司存款成本大幅改善，存款重定价以及公司积极优化存款成本管控，期末活期存款占比19.08%，较年初提升0.97 个百分点；储蓄存款中两年期及以下占比50.33%，较年初提升3.38 个百分点。

投资建议：维持2025-2027 年归母净利润至43/50/58 亿元，同比增速为13.1%/15.5%/16.4% ， 当前股价对应2025-2027 年PB 值为0.71x/0.64x/0.56x。公司微贷短期依然承压，不过公司积极应对，深化做小做散战略，信贷投放边际改善。同时，公司村镇银行发展较好，异地拓展业务空间大，中长期成长性好于同业。短期关注公司转债进度，维持“优于大市”评级。