珠江啤酒(002461)：Q3销量承压 结构升级延续

事件：公司发布2025 年三季度报告。25Q3 公司营收-1.34%至18.75 亿元，归母净利润+8.16%至3.32 亿元，扣非归母净利润为+7.14%至3.13 亿元，收入利润低于市场预期；2025 年前三季度，公司营收+3.81%至50.73 亿元，归母净利润+17.05%至9.44 亿元，扣非归母净利润+17.16%至9.00 亿元。

需求疲软，竞争加剧，量价增长环比放缓。2025 年前三季度，公司累计实现啤酒销量120.35 万吨，同比+1.8%；吨价4215 元/吨，同比+2.0%。单Q3 公司实现啤酒销量46.94 万吨，同比-2.9%；吨价3,995 元/吨，同比+ 1.6%。三季度销量有所下滑，吨价增速环比上半年放缓。

毛利率受益结构提升和成本红利，费用率相对稳定。2025Q3 公司销售/管理/研发/ 财务费用率分别同比+0.23/+0.01/+0.06/+0.03pct 至15.45%/6.53%/3.15%/-2.14%，各项费用率变化不大。2025Q3 毛利率/净利率分别同比+1.16/+1.36pcts 至50.93%/17.83%，毛利率提升受益产品结构改善带来的吨价提升，以及原材料成本下降红利。

投资建议：公司三季度量价表现低于预期，但吨价增长反应产品结构升级趋势不变，公司也在积极补充中高档产品线以及布局省外市场，未来增长可期。考虑外部环境影响，我们下调业绩预测，预计25-27 年公司EPS 为0.43/0.47/0.52 元，维持“增持”评级。