比亚迪(002594)季报点评：经营稳健 长期投资价值依旧 核心期待出海

公司发布25Q3 业绩。25Q3 营业收入为1,949.85 亿元，同比-3.05%、环比-2.95%；归母净利润为78.23 亿元，同比-32.60%、环比+23.08%，符合此前“环比改善”的判断。

    　　营收及盈利能力基本符合预期。

销量与ASP 稳定，盈利能力逐步修复。25Q3 销量111.4 万辆，同比-1.3%、环比-2.7%，与收入同步温和下行。Q3 单车ASP 约13.7 万元（同/环比-1.5%/-0.4%）。Q3 整体毛利率17.6%，环比+1.3pct，体现整车端修复。单车净利约0.62 万元，环比+0.13 万元，单车盈利显著改善。我们认为季度折扣环比回收是盈利回升的主要驱动力。与此同时，财务费用增加与供应商账期缩短或有一定关联，影响利润环比进一步改善。

中期看点仍在海外，单车贡献有望近3 万元。此前提到25H1 公司海外汽车收入831 亿，毛利227 亿，对应海外单车毛利4.83 万元。同时25H1 海外业务整体毛利率19.8%，同比+2.6pct，展现出良好的经营趋势。相信随着公司全球化产能布局的逐步兑现，出口+出海双线驱动将对企业未来2-3 年的利润增长提供有力保障。

投资分析意见：当前的中国车市竞争激烈，我们需要严肃应对内卷与反内卷，以及后续政策退坡等多方面因素对公司经营压力的影响。但我们仍然看好公司的产品力全球兑现的确定性，以及国内后续产品持续进化的潜力。因此我们下调2025-27 年收入预测由9476/10637/12294 亿元至8701/9597/10977 亿； 下调同期归母净利预测由417/524/698 亿至367/437/566 亿。对应当前估值25/21/16 倍。考虑到公司仍然是中国新能源出海的核心标的所具备的估值溢价，以及25-27 年的利润CAGR=24.1%，PEG<1，故维持增持评级。