海康威视(002415)：3Q25归母净利润同比增长20.31% 经营质量持续提升

3Q25 经营质量持续提升，归母净利润同比增长20.31%。公司前三季度实现营收657.58 亿元(YoY+1.18%)，归母净利润93.19 亿元(YoY+14.94%)，其中3Q2 公司实现营收239.4 亿元(YoY+0.66%，QoQ+2.81%)；归母净利润36.62亿元(YoY+20.31%，QoQ+1.19%），毛利率45.67%(YoY+2.13pct，QoQ+0.26pct)，通过以利润为中心进行组织变革和精细化管理，三季度末的应收账款与应收票据总额降至359.69 亿元，较年初下降46.64 亿元；前三季度经营活动产生的现金流量净额为136.97 亿元，同比增长426%，创公司同期历史新高，经营质量持续提升。

国内主业调整成效渐体现，海外与创新业务保持增长。通过对产品线分层次管理与考核利润优化组织，主业经营质量提升；其中，SMBG 三季度营收同比降幅已收窄至个位数，毛利额和扣费毛利额均实现同比正增长，经过一年，经销商渠道去库存和运营模式调整的目标已基本实现。此外，海外除美国、加拿大、印度等市场，其他市场保持较好的收入增长，海外非经项目收入占比已提升至30%左右。创新业务端，以海康机器人、汽车电子、海康睿影等均实现较高增速。

大模型产品加速渗透，AI 应用场景逐步拓宽。在产品端，AI 模型在周界、行为分析、文搜、毫米波/X 光安检等产品上迭代升级，以文搜产品为例，通过对应用市场扩展在SMBG 销售实践中取得良好成果。在应用端，一方面大模型对内赋能提升内部运营效率；另一方面大模型技术为基础的解决方案在工业等垂直场景逐步推广，如工业产线标准作业流程（SOP）检测、安全生产方案等助力工业生产效率提升的解决方案加速应用。

资本开支逐步下降，股东回报稳定。公司过去资本持续投入已基本满足发展需求，公司预计未来资本开支将下降；此外，公司对G 端和B 端客户进行管理优化，应收账款持续改善。随着稳健利润带来充沛的自由现金流，公司股东回报持续，过去一年，海康威视已现金分红100.96 亿元，注销式回购20.28亿元，合计121.25 亿元。

投资建议：我们看好公司经营提质增效与AI 应用落地带来的长期增长动能，短期考虑公司产品结构优化及费用调整，略上调毛利率，下调费用率，预计25-27 年归母净利润137.6/152.1/69.7 亿元（26-28 年前值：135/149/169亿元），对应25-27 年PE 为22.2/20.1/18.0 倍，维持“优于大市”评级。