心脉医疗(688016)：国内业务有序推进 海外业务快速增长

国内业务有序推进，海外表现亮眼。公司国内业务稳步推进中，国际业务中子公司Lombard 预期今年扭亏为盈。得益于生产效率提升及原材料国产化率超过85%等降本增效措施，公司盈利能力环比改善，预计全年整体毛利率有望恢复至70%以上。从三季度业务情况看，25Q3 收入同比增长64.68%，主要系上年同期公司主要产品受价格治理影响基数较低。利润端同比下滑主要受产品价格调整影响。分业务看，海外业务成为重要增长引擎，前三季度收入增速超过65%，占总收入比重已提升至18%；盈利能力显著改善，海外业务整体毛利率已提升至50%。海外业务表现亮眼。

研发管线稳步推进，多款重磅产品上市可期。公司持续优化研发投入结构，致力于提高研发投入产出比。各产品管线均取得重要进展，为中长期发展提供动力。

Hector（通天戟）胸主动脉多分支覆膜支架系统已于11 月成功完成全国首例上市前临床植入；AegisⅡ腹主动脉覆膜支架系统和IBD 髂分支支架等主动脉在研产品也在按计划推进。外周业务中，SunRiver 膝下药物球囊扩张导管、SeaNet血栓保护装置、Fishhawk 机械血栓切除导管系统、FinderSphere/FluentSphere聚乙烯醇栓塞微球、Tipspear/穿云箭经颈静脉肝内穿刺套件等重点产品预计未来一年内陆续获批上市。

盈利预测、估值与评级：公司是国内主动脉及外周介入领域龙头，25Q3 收入端在低基数下实现高增，海外及外周业务持续放量，盈利能力环比改善。公司海外业务高增、外周产品持续入院放量，但考虑到潜在集采政策影响，我们下调公司25/26 年归母净利润为6.33/7.05 亿元（原值为8.16/10.48 亿元），新增27 年归母净利润预测为8.48 亿元，25~27 年归母净利润同比分别增长26.0%、11.4%、20.3%。当前股价对应26 年PE 约为16 倍。