国科军工(688543)：深耕弹药和特种固发动力 外贸打开长期空间

　　投资亮点

    　　首次覆盖国科军工（688543）给予跑赢行业评级，目标价70.61元，对应2026 年50x P/E。理由如下：

制导装备固发动力、弹药装备核心配套商，具有稀缺性。公司背靠江西省军工控股集团，产品涵盖制导装备、远程火箭系统固体发动机动力模块、安全与控制模块，弹药装备及其引信与智能控制产品等，具有稀缺性。近年来多个型号相继中标且部分产品进入批产盈利阶段，2024 年营收同比增长15.8%至12.04 亿元，归母净利润同比增长41.3%至1.99 亿元。

    　　全球国防开支持续提升，制导和弹药装备为重点方向。根据SIPRI，2024 年全球国防开支同比增长9.4%达2.7 万亿美元。

根据美国国防部，美国2025 年装备采购预算3107 亿美元，其中制导和弹药装备占9.6%。制导装备中固发成本约占5%~30%，装药和绝热部分占固发成本的47%。根据SIPRI，弹药装备实际冲突中大量消耗，占全球特种装备外贸规模比例由2015 年的12.3%提升至2024 年的22.2%。

    　　持续推进型号研发和产能建设，特种贸易有望打开长期空间。

2025 年10 月29 日公司公告收到某型外贸产品发动机装药合同4.66 亿元，特种贸易有望为公司打开长期空间。公司IPO项目A 区、B 区专业化产线产能逐步释放，生产效能得到快速提升；动力模块现有产能改造优化和扩能建设项目有望助力公司突破产能瓶颈，为业绩快速释放奠定基础。

    　　我们与市场的最大不同：市场认为制导装备和弹药装备长期业绩持续性存疑，但我们认为其储备特性叠加外贸需求增加，增长确定性较高，同时公司积极跟研新型号和扩充产能，业绩有望快速增长。

潜在催化剂：1）订单超预期；2）扩产进度超预期。

    　　盈利预测与估值

我们预计公司2025/2026 年EPS 分别为1.10/1.41 元，2024-2026年CAGR 为21.8%。当前对应2026 年43x P/E。考虑到公司作为国内少数具有制导装备固发动力和安全控制模块、弹药装备生产能力的企业之一，长期成长确定性高，我们首次覆盖给予“跑赢行业”评级，目标价70.61 元，对应2026 年50x P/E，潜在空间18%。

    　　风险

    　　安全生产、毛利下滑、订单不及预期、大客户依赖等风险。