生益电子(688183)：Q4环降源于下游大客户拉货放缓 静待Q2新架构产品拉货

　　公司公告 25 年业绩预增：归母净利14.3-15.1 亿，同比+331.0%～355.9%；扣非归母净利 14.3-15.1 亿，同比+334.8%～360.9%。结合公司近况，我们点评如下：

Q4 业绩环比下滑，源于下游算力大客户拉货节奏放缓。单看 Q4，归母净利中值3.6 亿，同比+145.8%环比-38.8%，扣非归母净利中值3.5 亿，同比+137.%环比-39.3%。业绩环比下滑，主要源于公司下游算力大客户 AWS Q4拉货节奏放缓，Q3 有新增产能投产，稼动率有所下滑，折旧增加，且汇兑损失也有一定的负面影响。公司亦积极导入国产算力订单以及高速交换机订单予以对冲。全年来看，业绩预增主要源于公司 25 年聚焦高端领域市场开拓，受益于算力 PCB 旺盛需求，公司 AI 服务器及交换机 PCB 业务规模及占比大幅提升，盈利能力大幅改善。

展望26 年：短期来说，AWS 新架构产品有望 Q2 切换并放量，公司有望借此迎来新一轮的增长拐点。目前公司高端产能仍在快速扩充，吉安二期和泰国季度的产能预计将于26 年年中投产，公司同时正积极给Meta、谷歌等ASIC客户以及NV 打样认证，有望在AI 服务器以及高速交换机市场进一步提升市占率，迎来弹性业绩增量。

投资建议：我们最新预计公司25-27 年营收至98.4/152.6/221.2 亿，归母净利至14.8/25.4/40.8 亿，对应PE 48.8/28.3/17.6 倍，我们看好公司中长期高端产能加速扩张并持续释放，产品结构不断优化，未来在算力市场的客户开拓及产品布局所带来的增长潜力，维持“增持”投资评级。