上峰水泥(000672)深度研究：新质生产力系列 水泥现金牛第二曲线拓展加速 有望迈向综合硅基材料企业

　　【投资要点】

水泥现金奶牛，成本控制领先行业。公司前身为1978 年成立的上峰水泥厂，1997 年完成企业改制，截止到2025Q3，公司前三大股东分别为浙江上峰控股集团（持股比例 31.15%）、南方水泥（14.50%）和铜陵有色金属集团控股（10.39%），混合所有制经营使得公司既具备了民企的灵活制度，也具备了国企的资源。公司在华东地区复制海螺水泥T 型战略，利用长江黄金水道降低运输成本，同时持续降本增效，2020-2024 年，公司水泥及熟料业务平均毛利率33.1%，与海螺水泥基本持平，领先行业内其余重点企业，体现其优秀的成本控制能力。

截止到2025Q3，公司在手现金+交易性金融资产31 亿元，现金奶牛特点突显，也为公司半导体领域投资布局提供了坚实的基础。

半导体财务投资2026 年起有望逐渐进入收获期。自 2020 年以来，为进一步提升公司增长动能，公司开始逐渐通过直投、或者与专业机构合作成立专项基金等形式进行新经济股权投资，投资聚焦半导体等领域投资。根据我们统计，截止到2025 年底，公司已投资20 余家企业，其中半导体领域投资涵盖设计-制造-封测等多个领域。根据公司公告，长鑫科技、盛合晶微等企业IPO 申请已获受理，未来有望上市。

2025 年前三季度，公司投资收益+公允价值变动损益合计贡献利润2.08 亿元，占公司税前利润的32%左右，半导体投资业务收益已成为公司利润的重要贡献来源。随着所投企业未来逐渐上市，2026 年公司财务投资有望进入收获期，未来该收益有望进一步增厚。

第二曲线持续拓展，有望迈向综合硅基材料企业。公司2025 年4 月公告五年发展规划（2025 年-2029 年），表示公司将适度加大股权投资业务的投入积累，形成建材材料产业链与股权投资业务链“双轮驱动”的业务格局，并通过五年左右的时间，力争培育出第二成长曲线，形成新质材料增长型业务（硅基材料、钙基材料、新型非基础材料）+建筑材料基石类业务+股权投资资本型业务的“三驾马车”的业务格局。

2026 年1 月公司与兰璞创投成立基金，投资业务进一步加速。由于优秀的性能，硅基材料是集成电路的基础材料，广泛应用于设计、生产、封测的各个环节，而随着技术突破，未来其应用范围有望进一步拓展，例如2025 年英特尔推出硅基氮化镓技术，突破了过往的深度集成瓶颈。我们判断，如果公司对于硅基新材料的布局获得成功，未来随着硅基材料应用范围的持续拓展，公司利润和估值有望同时增厚，而由于公司在过往五年多半导体财务投资中积累了相关的行业理解与人脉，我们对于公司拓展持乐观态度。

水泥主业2026 年有望修复，分红提供安全边际。随着产能置换的推进，以及《水泥行业熟料产量监测核算技术要求》等具体标准出台，我们认为超产核增的执行力度将有所上升，从而削减行业供给并改善企业竞合关系，从而带动水泥行业修复，而公司作为水泥行业领先企　　业也有望重点受益。公司2024 年报分红6 亿，对应95.7%分红率，按2026 年2 月2 日市值计算股息率4.3%，安全边际良好。

    　　【投资建议】

我们预计2025-2027 年， 公司收入54.3/55.7/57.2 亿元， 同比-0.34%/+2.51%/+2.70%，归母净利润7.38/8.47/9.11 亿元，同比+17.70%/+14.67%/+7.61%，对应2 月2 日股价19.02/16.59/15.41x PE。我们认为公司较高的股息率为公司提供了良好的安全边际，同时未来硅基新材料发展空间广阔。维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

水泥需求不及预期；成本高于预期；半导体等新兴产业投资低于预期。