中国石化(600028)：炼化业务底部已现 景气度有望持续改善

　　炼化业务承压：中国石化2025 年业绩受多重因素压制，营收与净利润同比下滑。

全年实现营收27836 亿元（同比-9.5%），归母净利润318.09 亿元（同比-36.8%）。业绩下滑主因包括：（1）2025 年国际原油价格大幅下跌，勘探开发板块盈利下降；（2）国内化工业务供需疲软导致化工板块盈利进一步缩减；（3）国内成品油需求持续下降，销售板块利润小幅下滑。

资本开支进入收缩期，驱动经营改善：我们在深度报告《从份额向回报，行业预期正迎来重构》中分析认为公司2025 年更换董事长后，将调整企业经营策略。按照年报披露，公司2025 年全年资本支出已从原先计划的1643 亿元，下降到1472亿元，而2026 年计划资本支出将进一步降低到1316 亿元，这将明显改善公司的现金流情况。同时，过去几年持续压制公司业绩的化工板块资本开支也明显下调。

2025 年实际为359 亿元，比计划减少约90 亿元，而2026 年计划进一步下降至282 亿元。由于中国石化是未来国内烯烃新增产能的主力军，其资本开支的下降有望从供给端为化工板块整体景气度带来积极变化。

高油价推升勘探板块盈利能力：26 年3 月以来由于地缘局势问题，原油价格大幅上涨。虽然我们难以判断中东局势的变化，但即使冲突很快结束，冲突对于中东地区的原油生产与石化装置都已造成破坏。后续全球范围内的石油开采、库存物流、生产加工等各环节都需要不断的时间来恢复正常水平。因此我们认为2026 年油价中枢显著提升已基本成为定局，而高油价对于公司勘探开发板块的盈利能力将带来显著提升。

结合近期油价与行业变化，我们调整了公司的部分产品销量与价格及期间费率。我们调整公司2026-2027 年EPS 为0.35、0.39 元（原预测0.59、0.60 元），并添加2028 年预测为0.41 元。按照可比公司26 年调整后21 倍PE，调整目标价为7.35元，维持“买入”评级。

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