重庆啤酒(600132)：全年稳健收官 维持高分红

　　核心观点

事件：公司发布2025年年报，25年实现营业收入147.22亿，同比+0.53%；归母净利润12.31亿，同比+10.43%；扣非归母净利润11.88亿，同比-2.78%。25Q4公司实现营业收入16.63亿，同比+5.15%，归母净利润-0.1亿，同比增加2.07亿。分红方案拟派发现金红利5.8亿（含税），25年中期已派发每股现金红利6.3亿（含税），公司2025年度共计派发现金红利12.1亿（含税），分红率为98.3%，维持高分红比例。

整体量价稳定，产品结构延续高端化。2025年度，公司销量/吨价分别同比+0.7%/+0.2%至299.5万吨/4774元，分产品结构看，高档、主流、经济啤酒分别实现营业收入87.8/51.89/3.3亿，分别同比+2.19%/-1.03%/-1.8%，销售量分别为150.43/137.86/11.23万吨，分别同比+3.23%/-1.95%/+0.53%。高端产品保持增长，整体销售表现稳健，产品结构持续优化。非现饮渠道占比进一步提升，1升装系列在非现饮渠道表现出色。

成本红利兑现，费用略有提升。2025年公司整体吨成本2290元，同比-4.4%，25年公司综合毛利率为50.88%，同比提升2.31pct，主因原料成本下降，以及产品结构提升带动吨价小幅改善。2025年公司销售/管理费用率分别同比+0.9/0.5pct至18.0%/4.1%，主要系市场投入增长带动费用率有小幅上行；综上，2025年公司归母扣非归母净利率同比+0.8/-0.3pct至8.4%/8.1%。

产品积极推新，非现饮渠道有望持续高增。2026年，公司将继续推进“嘉速扬帆”战略重点项目，以“国际品牌+本地品牌”的品牌组合为依托，持续推进产品创新，提升运营效率和组织能力建设，推动公司高质量发展。产品方面，推出嘉士伯全球首款国际高端1L精酿啤酒，并持续推进“嘉士伯璀享大师系列”的市场拓展。

    　　盈利预测与投资建议

投资建议：维持“买人”评级。出于对2026年行业原料成本上行的谨慎考虑，略下调26-27年盈利预测，我们预测公司2026-2028年每股收益分别为2.62、2.73、2.90元（原值分别为2.95、3.09、新增），对应PE分别为22、21、20倍。参考行业可比公司2026年调整后平均市盈率，按2026年EPS给于23倍PE，给于60.26元目标价。