兴业银锡(000426)首次覆盖报告：银锡双核驱动成长 迈入海外拓展新阶段

　　本报告导读：

    　　银锡双主业进入项目扩产与外延扩张共振阶段，同时H 股平台推进，公司资源价值和估值提升空间有望进一步打开。

    　　投资要点：

首次覆盖，给 予“增持”评级。兴业银锡是国内稀缺的银锡双主业资源成长型企业。随着重点项目逐步推进、海外锡资源并表及资本平台打开，公司资源价值、业绩弹性与估值中枢均有进一步提升空间。我们预测公司2025-2027 年EPS 分别为1.24/2.20/2.55 元，参考可比公司估值，给予公司2026 年22 倍PE，对应目标价48.4 元，首次覆盖，给予“增持”评级。

银漫二期、宇邦矿业与布敦银根构成银板块成长的梯次接续。近端看，银漫二期仍是最重要的增量抓手，项目推进一旦取得实质性突破，有望大幅释放银漫体系的产能与资源价值，项目银锡产量有望翻倍。中期看，宇邦矿业扩建项目具备较强成长确定性，项目拟提升至年处理量825 万吨，达产后预计年可产白银450 吨。远期看，布敦银根已于2026 年3 月取得297 万吨/年地下采选项目核准批复，项目开发确定性增强，是集团白银板块的重要资源储备与后续接续力量。

锡业务方面，银漫与大西洋锡业共同构成板块发展重要支撑。银漫矿业二期建设推进有望强化公司在锡资源端的规模优势与业绩弹性，叠加深部找矿持续推进，后续增储潜力值得关注。海外方面，大西洋锡业摩洛哥项目共拥有4 个采矿证、矿权面积约140 平方公里，其中Achmmach 锡矿已通过300 余个钻孔、11 万米钻探控制锡资源量21.33 万吨，平均品位0.55%，主矿脉长度约1.5 公里，深部找矿空间仍较大；此外，Bau El Jaj 锡矿及SAMINE 萤石矿周边含矿花岗岩带亦显示出较强找矿前景，后续矿化带延伸、外围勘探及采选建设推进，均有望支撑公司锡板块打开新的成长空间。

除白银与锡外，公司多金属属性与资本平台拓展同样值得重视。现有及储备项目中伴生铜、金、铅、锌、锑、钨等多种金属，有助于提升资源综合利用效率，并增强不同金属周期下的盈利韧性。与此同时，公司H 股发行上市事项已于2026 年3 月完成董事会审议，并经3 月30 日股东会审议通过，资本平台拓展进入实质推进阶段。

    　　若后续发行上市顺利推进，公司在融资能力、海外并购、项目建设及国际化资源整合方面均有望获得进一步支撑。

    　　风险提示：项目进展不及预期；白银、锡及其他金属价格波动超预期。