海信视像(600060)：新增长曲线逐步发力 盈利能力保持高位

　　事件：

2025 年，公司实现营业收入576.8 亿元（同比-1.5%），归母净利润24.5 亿元（+9.2%），扣非归母净利润18.8 亿元（+3.3%）。2025Q4，公司实现营业收入148.5 亿元（-17.0%），归母净利润8.26 亿元（-11.8%），扣非归母净利润6.71 亿元（-19.2%）。现金分红比例达到归母净利润的50%。

    　　点评：

TV 业务基本平稳，第二曲线逐步发力海外市场。（1）2025 年智慧显示终端收入449.6 亿元，同比-3.6%，国内黑电消费市场下半年受国补退坡&基数问题走弱，海外分区域看，东盟市场同比增长超30%，中东非、日本等市场稳步增长。（2）新显示新业务全年实现收入84.6 亿元，同比+24.9%，结合25H1 增速来看，下半年业务发展明显加快。2025 年激光电视海外市场销量同比增长 79%，商用显示业务海外市场表现突出。

内容盈利能力保持高位，销售费用优化在即。2025 年公司实现毛利率16.7%（同比+1pct），预计同时受到TV 业务产品结构升级（Mini LED 占比提升）和公司业务结构优化（高毛利率的新显示新业务占比快速提升）的影响——2025 年公司TV 毛利率15.1%，同比+0.7pct，新显示新业务毛利率28.1%，同比-1.9pct。费用端，公司2025 年综合费用率12.7%（+0.9pct），其中销售/ 管理/研发/ 财务费用率分别为6.7%/1.8%/4.1%/0.1% ， 同比分别+0.8/0/+0.1/+0pct，2025 年公司通过世界杯、世俱杯提升公司国际影响力，有望在未来落地生效沉淀出品牌力。叠加政府补助同比提升，综合影响下公司2025 年归母净利率为4.3%（+0.4pct），扣非净利率为3.3%（+0.1pct），盈利能力稳健增长。

投资建议：公司是全球显示行业龙头企业之一，在行业竞争格局持续优化的背景下，公司全球化发展能力持续提升，多元品牌矩阵运营能力及经营效率有效提高，产品结构进一步升级。同时，公司持续深耕高效协同、独立发展的“1+（4+N）”产业布局，在MiniLED、MicroLED、虚拟现实显示及AIGC 等新技术方面加快研发和产品推广，持续夯实在显示行业的引领地位。我们看好公司中长期平稳向好发展， 预计26-28 年归母净利润28.2/31.8/35.41 亿元，对应PE 分别为10.6x/9.4x/8.4x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国际贸易不确定性风险、新显示业务发展不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、新品需求不及预期的风险。