海星股份(603115)公司深度研究：AI+非AI景气共振 强技术+低成本的电极箔龙头

　　投资逻辑：

1）AI 电极箔：AI 机柜功率提升，AI 用铝电极箔呈现供需矛盾、壁垒提升，公司跟随客户逐步放量。AI 服务器机柜功率持续迭代攀升，AI 负载存在毫秒级功率阶跃波动，为实现瞬时储能、电压平滑，整机对铝电解电容和电极箔的需求量大幅提升。高压、高负载、长周期运行的工况，对电极箔的比容提出严苛标准，致行业技术壁垒大幅提升，当前全球可稳定量产 AI 专用高压电极箔的企业极少，高端产品供给紧张。公司作为全球电极箔龙头，当前已在AI 服务器应用取得实质性进展，未来将充分享受AI 电极箔放量。

考虑到产品壁垒显著提升，我们预计26-28 年公司AI 电极箔出货300/1200/1800 万平，收入3/14/23 亿元，毛利率35%/40%/42%。

2）非AI 电极箔：成本驱动+供需失衡+结构优化，非AI 箔进入提价&盈利上行周期。铝锭、硫酸等原料价格上行，成本短期有提高，构成提价基础；日系企业主动收缩中低端市场，传统领域供给收窄，非AI 电极箔呈现供不应求，日系电容厂涨价10%-15%。公司凭借完善的产品布局与优质客户资源，持续承接外溢订单，受益提价周期，并加大车载、新能源等高毛利产品占比，传统业务盈利预计持续改善。我们预计26-28 年公司非AI 电极箔出货4800/5000/5800 万平，收入27/31/38 亿元，毛利率22%/23%/24%。

3）降本推进+前瞻技术：用电成本逐步降低，低压固态新品已布局。电极箔主要工序分腐蚀箔、化成箔两道，其中化成箔对电力成本敏感，公司新疆基地产能持续投放，带动公司平均用电成本降低。新技术方面，固态铝电容凭借超低 ESR、耐高温、长寿命、高频特性优、无电解液泄漏等核心优势，成为传统液态铝电容的主流升级方向，公司相关固态低压电极箔产品已实现交付，仍在持续扩产，加速国产替代进程。

    　　盈利预测、估值和评级

我们预计公司26-28 年归母净利润2.9/6.6/9.9 亿元，参考可比公司，给予公司27 年50X PE，目标价135 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

AI 服务器出货量低于预期；客户拓展不及预期；产能释放不及预期；原材料价格波动风险；大股东减持风险。