博迈科(603727)：全球高端海工模块制造龙头 FPSO业务迎量价齐升拐点

全球高端海工模块一体化服务商，减值收窄有望促盈利能力修复。公司成立于1996年，早期以船舶维修为主，1999 年切入海洋油气开发模块建造领域，后续拓展液化天然气、矿业等模块化业务，2025 年收入基本均由海外FPSO 模块贡献。公司经营业绩整体随签单与交付节奏波动，2022、2024 年签单放缓致2023-2025 年收入中枢下移，2025 年公司实现营收19 亿元，同比下降28%；盈利端，受益项目成本管控优化，2023-2025 年公司毛利率由8.5%提升至19.5%，显著修复，但净利率受单项减值计提影响短期承压（2025 年计提减值1.7 亿元，占归母净利润282%），若剔除减值影响2025 年净利率达12%，盈利能力优异，后续随着单项计提影响逐步减弱（截至25 年末单项计提比例47%），净利率有望显著改善。

深水油气资本开支进入上行周期，FPSO 需求有望由低谷转入回补。FPSO 集生产、储存和外输功能于一体，是深远海油气开发的核心装备，尤其适用于管道建设难度较高、资源禀赋突出的深水及超深水油田。近年来全球海洋油气勘探开发投资持续增长，2025 年全球海洋油气勘探开发投资预计达2176 亿美元，5 年复合年均增速11%；深水及超深水油气成为新增储量主力，2025 年新发现油气田中深水占比已近70%。2024 年以来受融资成本上行、油价中枢回落影响，全球FPSO 授标节奏放缓，全年订单仅5 艘；当前融资环境与油价均有所改善，前期积压项目有望进入回补阶段（（Rystad Energy 预测2026-2030 年FPSO 授标量年均8-9 艘），带动FPSO 船体、上部模块及总装集成需求释放。

中国海工产业链全球份额提升，总包业务突破有望助力公司FPSO量价齐升。FPSO项目通常采用（ 油公司-总包商-分包商”三级分工，总包商集中度较高，模块制造、船体制造、总装集成等分包环节正加速向中国转移：2015-2025 年中国海工装备新接订单全球占比由30%提升至69%，产业配套、成本和交付优势持续强化。公司是国内较早具备全平台模块建造能力的海工厂商，可承接生活楼模块、电气模块、上部油气处理模块等核心产品，并已交付SBM SEPETIBA 轮”FPSO 总装调试项目，实现国内FPSO 建造、总装、系统联调全链条突破。目前公司在天津临港经济区拥有76 万平方米生产场地、自有深水码头700 米，年模块建造能力超15万公吨，同时正推进2#码头扩建项目，新泊位建成后将大幅提高模块出运以及浮式生产设备总装能力，有望进一步提升总装业务占比，带动单项目价值量提升。

绑定头部总包客户，在手订单充裕支撑业绩增长。公司与MODEC、SBM、ABB 等全球头部客户建立长期合作关系，其中与MODEC 合作近20 年；与SBM 于2026年3 月签订三年框架协议，围绕FPSO 上部模块制造、集成及相关施工服务达成优先合作意向。2025 年公司累计新签订单初始预估合同额21-27 亿元，为当年营收的1.1-1.4 倍；2026 年4 月与Saipem 签订约15 亿元NFPS 海上平台生活楼模块合同，当前公司在手项目预计较为充裕，有望带动明年业绩增长提速。

投资建议：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为0.87/4.00/5.39 亿元，同增42%/358%/35%，对应EPS 分别为0.31/1.42/1.91 元/股，当前股价对应2026-2028 年PE 分别为49/11/8 倍，看好FPSO 下游景气修复及总装业务突破带动公司业绩增长，首次覆盖给予 买入”评级。