天味食品(603317)：产品结构优化 盈利再上台阶

　　事件:

2024 年10 月24 日，天味食品发布2024 年三季报。2024 年前三季度公司实现营业收入23.64 亿元，同比+5.84%；实现归母净利4.32 亿元，同比+34.96%；实现扣非归母净利润3.89 亿元，同比+38.1%。单季度看，2024Q3 公司实现营业收入8.97 亿元，同比+10.93%；实现归母净利润1.86 亿元，同比+64.79%；实现扣非归母净利润1.79 亿元，同比+73.44%。

    　　投资要点:

中式调料及冬调表现亮眼，2024Q3 线上渠道同比高增55%。产品端，2024Q3 火锅底料/中式调料/香肠腊肉调料（下文称“冬调）/其他分别实现营业收入3.03/3.85/1.86/0.22 亿元， 分别同比+1.14%/+18.07%/+19.68%/-2.96%。三季度已无食萃并表效应，公司中式调料及冬调实现高质量增长，我们认为主要系三方面原因：1）公司通过“优商扶商”持续精耕渠道，Q3 旺季逐渐开始，渠道精耕效果显现；2）上半年公司推出一系列中式调料新品，且2023 年以来冬调全线0 添加升级符合当前消费趋势，同时我们预计由于小龙虾原料价格较低，小龙虾调料也有一定拉动。渠道端，2024Q3 线下/线上分别实现营收7.56/1.39 亿元，分别同比+5.98%/55.38%。线上增速亮眼，我们认为一方面系食萃实现较好增长；另一方面公司建立四大线上业务板块，零售事业部和新零售事业部联动精耕线上业务取得一定成效。

    　　成本利好+结构升级，盈利能力再上新台阶。2024Q3 公司毛利率延续提升趋势，同比+0.77pct 至38.83%，我们认为主要系三方面原因：

1）原材料成本释放利好；2）产品结构升级。毛利率较高的中式菜品调料及冬调增速较快，收入占比提升，同时公司围绕健康化战略全方位提升产品品质及调性，预计对毛利率亦有提振作用；3）预计盈利水平较高的食萃实现较快增长。2024Q3 公司销售费用率/管理费用率/ 财务费用率分别为7.81%/5.19%/-0.06% ， 同比-7.78/-0.73/+0.29pct ， 旺季初期销售费用率大幅下降， 可提升2024Q4 及2025Q1 费用投放灵活性。综合来看2024Q3 公司归母净利率为20.7%，同比+6.77%。

产品升级与渠道优化并进，Q4 及全年表现值得期待。公司产品端锚　　定健康化趋势持续升级，产品家族实现提质增量。渠道方面，公司巩固C 端优势，在“优商扶商”政策的稳步推进下渠道效率持续优化，同时通过食萃发力线上小B，未来有望赋能线下B 端开拓，与食萃在生产、产品、渠道等多方面实现资源和业务协同。公司三季度旺季之初呈现优异答卷，且考虑到2025 年春节较早，渠道备货或集中于2024Q4，我们认为公司Q4 及全年表现值得期待。

盈利预测和投资评级： 我们预计公司2024-2026 年实现营收35/39/43 亿元，同比+10%/12%/11%；归母净利润5.73/6.63/7.50亿元，分别同比+25%/16%/13%，对应EPS 分别为0.54/0.62/0.70元，对应PE 分别为26X/22X/20X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：1）公司B 端开拓不及预期；2）C 端需求复苏不及预期；3）原材料成本上涨过快；4）新品推广不及预期；5）食品安全风险；6）回购进度的不确定性。