路维光电(688401)：高端掩膜版需求旺盛 半导体面板扩产进展顺利

公司披露2025 年半年度经营业绩，25H1 营业收入5.4 亿元，同比+37.5%，归母净利润1.1 亿元，同比+29.1%，继续保持30%+的营收扩张速度。考虑到未来高端掩膜版行业国产化渗透及公司面板及半导体掩膜版持续扩张的产能/技术布局，我们看好公司在“以屏带芯”理念下的稳健成长。

    　　OLED 面板需求全方位提速，高端OLED 掩膜版国产替代缺口较大。

OLED 面板应用领域正从单一手机向手机、平板/PC、车载等多领域扩张，终端OLED 面板尺寸也呈现增大趋势。Omdia 数据显示，小尺寸方面，25Q1 搭载AMOLED 面板的手机已占全球总出货量的63%，同比+6pcts。中尺寸方面，2025年OLED 笔记本出货量预计同比+47%，OLED 平板渗透率有望从2023 年的1.4%上升至2028 年的17.9%。车载OLED 面板出货量2022-2027 年CAGR 高达54%。

面对下游应用场景逐步丰富带来的OLED 面板需求提升，京东方、维信诺、三星等国内外头部面板厂商加速布局8.6 代线AMOLED 面板产线，掩膜版的需求随之增加，高精度、大尺寸的掩膜版的市场空间进一步打开，带动行业量价齐升。

    　　根据Omdia 统计，中国已占据了全球76%的LCD 产能和47%的OLED 产能，但目前掩膜版产能却只占31.4%，国内掩膜版厂商国产替代空间缺口较大。

公司前瞻体外布局130-28nm 半导体掩膜版，年末有望实现40nm 产品出货。

伴随下游AI、消费电子、通信等行业发展及晶圆制造国产替代发展，国内晶圆厂产能持续提升，SEMI 预计2025 年国内晶圆产能预计再增14%，由2024 年的885 万片/月增长至1,010 万片/月，增速居全球之首。路维光电预测，2025 年国内半导体掩膜版市场约187 亿元，其中晶圆制造前道工艺市场约为100 亿元。目前中国半导体掩膜版的国产化率为10%左右，高端掩膜版国产化率更是仅有3%。

通常先进制程掩膜版晶圆厂会选择“inhouse”形式，因此释放到第三方掩膜版厂商的主要是成熟制程的需求。130nm-28nm 掩膜版国内需求多、市场空间大，是国内各厂商的激烈角逐之地。路维光电2023 年开始前瞻布局高精度半导体掩膜版，凭借自身技术沉淀及先进生产设备，公司已于25H1 向多厂商送样90nm产品并验证顺利，年末有望实现40nm 产品出货。公司路芯项目当前放于体外孵化，也有效避免前期投资较大对公司主体利润稀释，有利于公司持续稳健经营。

    　　LTPO、FMM、先进封装等新技术应用渗透进一步打开掩膜版增长弹性。

近年来，苹果在手表、手机等终端应用中持续推进LTPO 基板技术，相较于LTPS，LTPO 功耗和续航方面更具优势，而LTPS 相较LTPO 在掩膜版层数上有所提升，有望提升成套产品单价值量。FMM 金属掩膜是用在OLED 蒸镀环节，对OLED 屏幕的质量和精度影响较大，一套完整的RGB 三色FMM 通常需要6 张光掩膜版，如果是WRGB 排列，则需要8 张光掩膜版。伴随国内OLED 产能释放及国产FMM 厂商份额提升，用于生产FMM 的掩膜版需求有望提升。封装方面，伴随摩尔定律逼近极限，先进制程演进对芯片性能提升的边际递减趋势，先进封装重要性及规模显著提升。CoWoS、CoWoP、CoPoS、FOPLP 等各类新型先进封装技术催生更多掩膜版需求。在传统封装工艺中，单套封装项目所需掩膜版数量通常在2-3 张，而先进封装所需数量会提升至5-10 张。

    　　坚持“以屏带芯”战略，多领域扩充产能提升公司市场占有率。

公司从面板掩膜版起家，深耕行业二十余年，坚持将平板显示业务作为公司基本盘，继而有序高效推动高端面板掩膜版、半导体前道掩膜版项目落地。2025 年上半年，公司8.6 代线OLED 掩膜版产线搭建完成，并预计于25Q3 作为京东方主力供应商出货到京东方的首条8.6 代OLED 面板产线。公司投资建设“厦门路维光电高世代高精度光掩膜版生产基地项目”，总投资20 亿元，计划建设11 条高端光掩膜版产线，预计2026 年下半年可开始实现收入。此外，路芯半导体进展顺利，90nm 及以上半导体掩膜版已获部分客户验证通过，2025 年下半年将启动40nm 半导体掩膜版试生产工作。受益于下游行业扩张及掩膜版国产替代的推　　进。高端面板/半导体需求有望持续扩张，公司也有望凭借自身完善的布局、行业领先的技术以及稳扎稳打的发展战略在行业扩张期获得更高市场份额，实现进一步经营扩张。

    　　盈利预测与估值

公司作为国内平板显示掩膜版龙头公司之一，产品布局完善，具备G2.5-G11 世代线全覆盖生产能力，叠加下游面板厂商高世代线扩产升级和晶圆厂关键材料国产替代提速，我们认为中长期来看公司仍具备广阔成长空间。预计公司2025-2027 年营收分别为11.67/15.69/21.29 亿元，同比增长33.2%/34.5%/35.7%；实现归母净利润2.66/3.68/5.08 亿元，同比增长39.3%/38.5%/37.9%，基于2025 年8 月21 日收盘价，对应2025-2027 年PE 为31.0/22.3/16.2 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　下游需求不及预期风险；贸易政策变更或收紧风险；新技术新产品研发验证及导入不及预期风险等。