东方电气(600875)：2Q25收入稳健 毛利率改善 减值拖累业绩

　　1H25 略低于我们预期

公司公布1H25 业绩：营业总收入381.51 亿元，同比+14.03%；归母净利润19.10 亿元，同比+12.91%。其中2Q25 收入216.03 亿元，同比+17.38%；归母净利润7.56 亿元，同比-3.79%，由于公司2Q 计提减值损失增加，业绩略低于我们预期。

    　　发展趋势

在手订单充沛；火核水传统电源收入增速亮眼。1H25 新增生效订单654.85 亿元，同比增长16.78%。其中在装备板块：1）清洁高效能源：

1H25 板块收入同比+19.2%，其中煤电/核电分别同比+32.6%/+38.7%，煤电毛利率同比+2.7ppt 至19.1%，我们认为主要系低价订单已逐步在去年消化；核电毛利率下滑主要系产品交付结构影响。此外，公司50 兆瓦重型燃气轮机海外订单实现首次突破，我们看好公司海外市场持续拓展。2）可再生能源：1H25 公司可再生能源装备新签订单增速较快，水电订单质量明显提升，风电获20 兆瓦等级海上风电批量订单；1H25 板块收入同比+27%，其中风电/水电收入分别同比+22%/+52%。我们认为政策支持下，火核水传统电源仍具发展动力，雅下水电站打开长期空间，公司有望充分受益。

研发创新赋能长期发展。近期，公司参与负责研制供货的世界首台（套）500 兆瓦高水头冲击式水轮机组首节配水环管，在大唐扎拉水电站正式启动吊装工作；自主研制我国首台商业化G50 重型燃气轮机，在国内率先实现重型燃机设计制造一体化；自主研制的全球最大26 兆瓦级海上风电机组成功吊装。我们看好公司在关键技术领域持续突破，科技创新驱动未来发展。

2Q 毛利率同比改善；减值拖累业绩。2Q 毛利率同比+3.1ppt 至14.6%，销售/管理费用率同比-0.1/-0.2ppt 至0.8%/3.3%。1H25 公司信用减值损失/资产减值损失分别同比增加2.24/1.98 亿元，其中单2Q 计提资产减值损失4.6 亿元，主要系合同资产按账龄组合计提坏账准备增长。

    　　盈利预测与估值

维持2025 和2026 年盈利预测不变。当前A、H 股股价分别对应25/26 年15.8/13.1 倍、12.8/10.4 倍P/E。考虑雅下水电站建设、燃煤机组核准加快为公司打开长期发展空间，叠加H 股市场回暖，维持A/H 股跑赢行业评级，分别上调A、H 股目标价30.0%、67.2%至22.1 元、19.4 港元，分别对应25/26 年18.0/14.9 倍和14.5/11.8 倍P/E，隐含13.7%、13.5%上行空间。

    　　风险

    　　低毛利订单消化速度、电源投资增速不及预期，原材料成本上涨超预期。