建龙微纳(688357)：泰国建龙二期逐步放量 产品优化经营不断改善

公司发布2025 年三季报，业绩符合预期。公司2025 年前三季度实现营业收入5.90 亿元（yoy+4%），归母净利润0.73 亿元（yoy+20%），扣非净利润0.70 亿元（yoy+32%）。其中单三季度实现营业收入2.12 亿元（yoy+12%，QoQ+6%），归母净利润0.24 亿元（yoy+70%，QoQ+3%）；扣非净利润0.24 亿元（yoy+111%，QoQ+2%）。三季度公司实现销售毛利率30.85%（yoy+1.29pct，QoQ-1.65pct），销售净利率11.34%（yoy+3.86pct，QoQ-0.26pct），期间费用率合计占比16.59%（yoy-3.75pct，QoQ-0.60pct），其中销售、管理、研发、财务费用分别同比下降0.76、2.41、0.26、0.32pct，公司聚焦分子筛主业，持续优化产品结构，经营效益持续改善。

泰国建龙二期项目逐步放量，海外产能协同能力不断增强。报告期内，公司实现海外销售营收1.55 亿元。

同比增长1.94%，占营业收入的26.21%。其中，泰国建龙前三季度实现营业收入0.96 亿元（yoy+83%）；实现净利润0.15 亿元（yoy+130%），继续发挥公司全球布局的“桥头堡”作用。泰国建龙经营业绩同比大幅增长主要是因为：（1）泰国建龙二期项目投产，产品种类进一步丰富，与一期产能形成更强的补充协同；（2）泰国建龙海外客户结构进一步优化，部分重点客户订单持续稳定增长；（3）泰国建龙产能增加带来的规模化效应，降低了生产成本，产品盈利能力进一步增强。随着泰国建龙二期项目的正式投产及产能逐步爬坡，公司海外产能协同能力进一步增强，海外市场渗透率持续提升。公司同时积极拓展印度、欧洲、北美等重点区域客户，依托泰国基地的区位与关税优势，进一步提升本地化交付与品牌影响力，持续巩固国际市场竞争力。

聚焦分子筛主业持续研发投入，积极拓宽应用场景。公司将持续加大对重点行业客户的服务深度，深耕气体分离、生命健康、石油化工、能源化工等传统应用场景的高端化、差异化需求，进一步提升主力产品的市占率和盈利能力。同时，公司将加快推进前沿技术成果的产业化应用，在可持续航空燃料、二氧化碳吸附储能、对二甲苯分离等新兴市场及应用场景打造高性能产品解决方案，以技术创新赋能业务增长。同时积极稳妥推进公司重大资产重组项目，实现双方优势互补、业务协同，建立起从高性能分子筛材料研发、定制化工艺设计、系统工程交付到终端客户服务的全链条闭环能力，推动公司从材料制造商向技术服务商转型升级。

投资分析意见：近年来分子筛行业竞争激烈，中低端分子筛价格降幅较大，我们预测公司成型分子筛产品25 年均价从2.67 万元/吨下调至1.75 万元/吨，另外扩产项目产能释放进度不及23 年预期，销量预测从4.6 万吨下调至4.0 万吨，因此我们下调公司25 年归母净利润为0.98 亿元（原值为2.67 亿元），新增26-27 年盈利预测，归母净利润分别为1.29、1.50 亿元，目前市值对应PE 分别为40、30、26 倍，相对估值法下，可比公司再升科技、联瑞新材Wind 一致预期的25 年PE 分别为48、43 倍，均高于公司25 年的PE 估值，因此维持“增持”评级。