宏盛华源(601096)：毛利率同比继续改善 盈利增速环比下降

　　事件描述

公司发布2025 年三季报。公司2025 前三季度营业收入73.4 亿元，同比-3.1%；归母净利润2.8 亿元，同比+58.5%；扣非净利润2.7 亿元，同比+88.9%。单季度看，公司2025Q3 营业收入24.4 亿元，同比-0.1%，环比-6.7%；归母净利润0.8 亿元，同比+9.3%，环比-22.8%；扣非净利润0.8 亿元，同比+16.1%，环比-21.5%。

    　　事件评论

收入端，公司增速保持持平略降的态势。根据当前电网投资情况，我们预计公司发货量有所增长，但铁塔材料的价格或因原材料降价而承压，最终收入增速持平略降。

毛利端，公司2025 前三季度毛利率达12.13%，同比+3.02pct；2025Q3 单季度毛利率达12.55%，同比+1.56pct，环比持平。公司毛利率同比继续提升，内部降本增效措施持续有所体现。

费用端，公司2025 前三季度四项费用率达5.77%，同比+0.25pct，其中销售费率达2.10%，同比0.00pct；管理费率达2.07%，同比+0.27pct；研发费率达1.58%，同比+0.02pct；财务费率达0.03%，同比-0.03pct。2025Q3 单季度四项费用率达6.16%，同比+0.21pct，环比+0.09pct，其中销售费率达1.91%，同比-0.54pct，环比-0.51pct；管理费率达2.41%，同比+0.37pct，环比+0.31pct；研发费率达1.75%，同比+0.39pct，环比+0.22pct；财务费率达0.09%，同比-0.01pct，环比+0.07pct。三季度，公司费用率略有提升，主要系管理和研发费用率贡献。另外，公司资产减值和信用减值同比均有所增长，最终公司利润端同比略有增长。

其他方面，公司2025Q3 末存货达22.92 亿元，同比-7.1%，环比上季度末+11.6%。公司2025Q3 末合同负债达4.90 亿元，同比+11.2%，环比上季度末+14.7%。公司2025Q3 末资产负债率达53.83%，同比-0.57pct，环比+0.61pct。公司2025 前三季度经营净现金流达4.18 亿元，同比+0.0%，其中2025Q3 经营净现金流达2.53 亿元，同比+198.5%，环比-45.6%。

公司产能改造和升级建设持续推动，规模效应和数字化持续贡献降本，另外电网投资保持持续景气。我们预计公司2025 年归母净利润达3.6 亿元，对应PE 约32 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、国内电网建设速度不及预期；

    　　2、特高压工程体量不及预期；

    　　3、市场竞争加剧的风险；

4、产品和原材料价格波动的风险。