中国能建(601868)：火水风光储氢齐头并进 打造“投建营”一体化新引擎

公司在火电、水电、核电及输变电等领域占据领先地位，同时积极抢占新能源、储能等市场，竞争优势突出。公司由工程建设主业战略性转向工程建设与投资运营双轮驱动，盈利水平有望提升。首次覆盖，给予 “增持”投资评级。

能源建设龙头，布局全产业链，工程建设&投资运营齐头并进。公司为我国能源建设龙头，主营业务涵盖传统能源、新能源及综合智慧能源、水利、生态环保、综合交通等领域，具有集勘测设计及咨询、工程建设、工业制造和投资运营为一体的完整产业链服务能力。近年来公司营收及利润稳步增长，2019-2024年营业收入CAGR达到12.08%，归母净利润CAGR达到10.43%。

分业务来看，工程建设业务贡献主要收入和毛利，投资运营业务毛利占比不断提升，2025H1，公司工程建设/工业制造/投资运营/勘测设计及咨询业务收入占比分别为85.8%/7.7%/7.2%/4.3% ， 毛利占比分别为49.6%/11.3%/22.2%/15.0%。

传统电源稳量筑基，新兴能源驱动增长。公司在火电领域市场份额超80%，具备绝对竞争优势，在火电新增装机规模相对稳定的背景下，公司订单获取确定性强；水电领域，公司在水电工程领域施工市场份额超过30%（大型水电超过50%），且有丰富的西藏地区基建经验，有望获取雅下工程可观份额施工订单，按照雅下项目工程整体市场规模2 万亿，建设周期10-15 年测算，公司10%-30%的工程份额或将对应年收入增量67-420 亿元，占2024 年公司营业收入的1.5%-9.6%，水电建设或将成为公司“十五五”期间最大增量之一；核电领域，公司承担了我国90%的核电常规岛设计，以及66%以上的常规岛工程建设。伴随核电行业步入快速发展阶段，公司有望享受持续订单保障；输变电领域，“十五五”期间电网年均投资预计近万亿元，公司在电网勘察设计市场份额超70%，承担我国90%以上特高压勘察设计任务（2024 年），在电网投资大幅加码的背景下，有望率先获取大量建设订单。

全面布局风光储氢，深度参与核聚变产业链，运营占比增加提升盈利。公司控股新能源装机规模快速增长，截至2025 年6 月底风光合计装机达1503.63万千瓦，同比+39.8%。同时，公司前瞻性布局氢能、新型储能、抽水蓄能等新兴领域，目前已有关州新区绿电制氢示范项目、松原氢能产业园项目一期、湖北应城压缩空气储能电站“能储一号”等多个示范性项目落地。公司经营战略逐渐由工程建设为主转向工程建设与运营并重，高毛利的投资运营业务占比提升有望带动公司整体盈利水平增长。公司前瞻规划布局可控核聚变试验堆、示范堆项目的电源系统、储能系统、发电系统等设计和装备研究，伴随我国先进核能技术快速发展，公司有望持续深化在核聚变产业链中的参与程度，享受行业高成长空间。此外，公司深耕海外市场，订单额及经营指标增长迅速，随着多个项目陆续投运，创利能力将逐步释放。

盈利预测与估值。预计公司2025-2027 年分别实现营业收入4455.78、4689.21、5027.49 亿元，同比增长2.0%、5.2%、7.2%；归母净利润89.53、95.71、102.75 亿元，同比增长6.6%、6.9%、7.4%。当前股价对应PE 为11.7x、11.0x、10.2x，首次覆盖，给予“增持”投资评级。