上海医药(601607)：CSO业务成绩亮眼 多业务引擎注入长期增长动能

　　营收、利润稳健增长，费用管控持续优化

公司发布2024H1 报告：2024H1 公司实现营业收入1394.13 亿元（+5.14%）；归母净利润29.42 亿元（+12.72%），其中：工业业务贡献利润 13.12 亿元，商业业务贡献利润 17.93 亿元，主要参股企业贡献利润 3.41 亿元；扣非归母净利润27.05 亿元（+23.00%）；经营活动产生的现金流量净额5.15 亿元（-68.55%）。公司营收、利润稳健增长，经营活动产生的现金流量净额变动主要是由于货款支出增加。

分季度来看，2024 年Q1~Q2 公司分别实现营业收入701.53（+5.93%）、692.60（+4.36%）亿元，分别实现归母净利润15.42（+1.62%）、14.00（+28.15%）亿元，分别实现扣非归母净利润13.75（+1.30%）、13.31（+57.97%）亿元。

从盈利能力来看，2024H1 公司毛利率11.60%（-1.27pct），其中分销板块毛利率5.92% （ -0.22pct ）， 工业板块毛利率61.57%（+0.08pct），零售板块毛利率12.21%（+0.26pct）。2024H1 公司净利率2.58%，保持持平。

从费用率来看，2024H1 公司销售费用率为4.71%（-1.12pct），管理费用率为2.06%（-0.02pct），研发费用率为0.79%（+0.02pct）。

    　　财务费用率为0.51%(-0.07pct)，费用管控持续优化。

药品CSO 业务突飞猛进，中药工业业务稳步前行医药商业板块：2024H1 医药商业实现收入1266.79 亿元，同比增长7.45%，其中分销业务营收1270.31 亿元（+6.91%），零售业务营收40.70 亿元（-4.50%）。公司以“赛诺菲一号工程”项目为主导，搭建全国一体的商业营销体系。2024 H1 公司药品 CSO 合约推广业务突飞猛进，实现销售金额约40 亿元，同比增幅达172%，合约产品覆盖赛诺菲、拜耳等18 家药企。其中，“赛诺菲一号工程”项目全年目标达成进度已过半。2024H1 公司进口及创新药产业服务能力进一步加强，成功引入进口总代品种8 个。2024H1 公司器械、大健康等非药业务销售约218 亿，同比增长约11.12%。此外，公司服务公立医院高质量发展，重点推进大型医院SPD 合作，上半年上药控股企业共新增SPD约15 个项目，并在陕西、重庆等区域实现“零”的突破。

医药工业板块：2024H1 医药工业实现收入127.34 亿元，同比下降13.37%，主要是去年品种降价的一次性影响，预计后续将企稳。其中中药业务持续推进中药大品种和大品牌战略，公司具备丰富的中药资源，旗下拥有8 家主要直管中药企业，9 个中药核心品牌，2024 年上半年各中药企业实现工业收入合计51.92 亿元，同比增长1.41%。

渠道端加速营销体系整合，研发端持续推进新药管线公司在去年推进医药商业南北板块整合的基础上，于今年上半年召开了商业专项融合会议，推动落实预算管理与绩效考核的统一管理，建立健全相关信息系统和制度体系，加强一体化运营，深化省级平台建设，形成了商业融合发展的新格局。为应对行业调整和市场竞争态势，上半年公司加快营销组织体系调整，组建了集团新的药品销售公司，通过实施营销模式转型，提升终端自营能力，规范代理销售，加强统筹管理与专业赋能。

公司持续加大研发投入，2024H1 研发投入14.04 亿元，同比增长15.26%，占工业销售的11.03%。其中：研发费用 11.05 亿元，同比增长 7.67%。截至2024H1 临床申请获得受理及进入后续临床研究阶段的新药管线已有 64 项，其中创新药 50 项（含美国临床 II 期 3项）。在创新药管线中，已有多项提交 pre-NDA、上市申请或处于关键性研究及临床III 期阶段。公司自研的I001 片（即 SPH3127；化学药品1 类） 是新一代口服非肽类小分子肾素抑制剂，目前已有 3 个适应症处于临床试验中后阶段，其中针对高血压适应症的NDA 上市申请恢复审评。

    　　盈利预测及投资建议

我们预计公司2024-2026 年实现归母净利润分别为53.07/58.52/64.40 亿元，对应EPS 分别为1.43/1.58/1.74 元，当前股价对应PE 分别为13.09/11.87/10.79 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　研发进度不及预期，合作进展不及预期。