贵州茅台(600519)：2024年圆满收官 2025年稳健增长

2025 年4 月2 日，贵州茅台发布2024 年年报。

    投资要点

    2024 年圆满收官，保持高分红回报

业绩略超预告，Q4 利润增速较快。2024 年总营业收入/归母净利润分别为1741.44/862.28 亿元，分别同比+16%/+15%；2024Q4 总营业收入/归母净利润分别为510.22/254.01 亿元，分别同比+13%/+16%。全年盈利能力基本稳定，管理费用率优化明显。2024 年毛利率/净利率分别为91.93%/52.27%，分别同比-0.03/-0.2pcts ； 2024Q4 毛利率/ 净利率分别为92.89%/52.48%，分别同比+0.3/+1.4pcts。2024 年销售/管理费用率分别为3.24%/5.35%，分别同比+0.2/-1.1pcts。全年销售回款表现平稳，Q4 经营净现金流大幅增长。2024 年经营净现金流/销售回款分别为924.64/1826.45 亿元，分别同比+39%/+12% ； 2024Q4 经营净现金流/ 销售回款分别为480.42/529.60 亿元，分别同比+190%/+1%。截至2024 年年末，公司合同负债95.92 亿元（环比-3.38 亿元）。发布三年分红规划，保持高现金分红。2024 年公司累计派息646.7 亿元，同时发布2024-2026 三年分红规划；年中开启首次股份回购计划，回购金额30-60 亿元。

Q4 茅台酒增速较快，系列酒以量驱动为主

2024 年茅台酒/其他系列酒营收分别为1459.28/246.84 亿元， 分别同比+15%/+20% ， 毛利率分别-0.1/0.1pcts 至94.06%/79.87% ； 2024Q4 茅台酒/其他系列酒营收分别为448.02/52.91 亿元，分别同比+14%/+5%，主要系Q4 公司增加公斤茅台投放量。茅台酒方面，2024 年销量/均价分别同比+10%/+5%，营收占比-0.5pcts 至85.53%，均价仍保持上涨态势。其他系列酒方面，2024 年销量/均价分别同比+18%/+1%，量增驱动为主同时站稳200 亿营收阵营。

渠道整体表现稳定，国际化成效明显

分渠道看，2024 年批发代理/直销营收分别为957.69/748.43亿元，分别同比+20%/+11%。其中，直销渠道中“i 茅台”营收200.24 亿元，同比-11%，毛利率同比-2pcts 至94.50%；2024 年末拥有2247 家经销商，净增加61 家经销商。分区域看，2024 年国内/国外营收为1654.23/51.89 亿元，分别同比 +16%/+19%，国外营收首次突破50 亿元大关，巩固世界级大单品地位，持续推进国际化战略。

    盈利预测

2025 年公司主要目标是总营收同比增长9%左右，完成固定资产投资47.11 亿元，目标达成可期。我们预计公司2025-2027年EPS 分别为75.23/81.66/88.00 元，当前股价对应PE 分别为21/19/18 倍，维持“买入”投资评级。

    风险提示

    宏观经济下行风险、产能扩张不及预期、直营增长不及预期、改革进程不及预期等。