中航西飞(000768)：如期完成经营计划；看好公司大飞机业务长期发展

事件：公司3 月31 日发布了2024 年报，全年实现营收432.2 亿，YoY+7.2%；归母净利润10.2 亿元，YoY+18.9%；扣非归母净利润9.2 亿元，YoY+13.8%。

公司业绩增长主要是坚持高质量发展，聚焦主责主业，通过提质增效、深化改革和全价值链成本管控等一系列举措，助力经营质效提升。

Q4 单季度净利润同比大增39%；净利率水平稳中有升单季度看，公司4Q24 实现营收143.9 亿元，YoY+21.1%；归母净利润0.8亿元，YoY+39.1%。毛利率为2.8%，同比减少3.38ppt；净利率为0.6%，同比减少0.07ppt。2024 年全年毛利率为5.9%，同比减少1.02ppt；净利率为2.4%，同比增加0.23ppt，公司毛利率水平同比有所下降，但净利率水平稳中有升，反映出公司较强的精益管理能力。

重视研发投入；销售回款增加大幅改善经营活动净现金流费用端，2024 年公司期间费用率为3.4%，与上年基本持平。其中：1）销售费用率0.1%，同比减少1.05ppt；2）管理费用率3.0%，同比增加0.73ppt；3）研发费用率0.6%，同比增加0.02ppt；研发费用2.7 亿元，同比增长9.3%，公司研发投入加大；4）财务费用率-0.3%，上年同期为-0.6%。截至24Q4末，公司：1）应收账款及票据126.0 亿元，较年初减少29.9%，主要是客户欠款增加；2）存货226.9 亿元，与年初基本持平；3）合同负债78.0 亿元，较年初减少58.5%，主要是本期部分预收货款结转收入；4）经营活动净现金流-0.6 亿元，上年同期为-55.1 亿元，同比大幅改善，主要是本期销售商品收到的现金同比增加。

    一期股权激成功解锁；大飞机业务快速发展

股权激励方面，公司股权激励计划第一个解除限售期已于2025 年2 月17日届满，符合解除限售的限制性股票激励对象共250 名，解除限售的限制性股票数量为4,163,832 股，占公司总股本的0.1497%。分产品看，公司聚焦航空制造主业，航空产品实现收入426.9 亿元，YoY+7.0%，占公司总收入的98.8%；毛利率为5.5%，与上年同期基本持平。分地区看，1）国内地区实现收入415.4 亿元，YoY+7.2%；毛利率为6.0%，同比增加0.07ppt；2）国外地区实现收入16.8 亿元，YoY+7.4%。子公司方面，子公司中航工业陕飞24 年实现收入105.7 亿元，YoY-2.9%；净利润3.1 亿元，与上年同期基本持平，稳健发展。国产大飞机业务方面，公司零部件产品覆盖所有国产民用大中型飞机主力型号，承担了C909/C919/AG600 飞机/新舟系列飞机的机身、机翼等关键核心部件研制工作，是上述飞机型号最大的机体结构供应商。我们认为，中长期伴随以C919 等为代表的国产大飞机事业发展，公司作为产业链核心供应商，或有望乘风而起。

盈利预测与评级：公司是我国主要的军用大中型运输机、轰炸机、特种飞机等航空产品的制造商，是国家大飞机、支线飞机、航空应急救援装备体系建设的核心和主导力量之一。根据下游需求节奏变化，我们调整公司2025-2027 年营业收入分别为460.25/517.78/601.92 亿元（此前25~26 年预测值为536.70/622.84 亿元）；调整归母净利润为11.39/13.48/16.02 亿元（ 此前25~26 年预测值为14.54/17.99 亿元）， 对应PE 为57.01/48.17/40.54x，维持“买入”评级。