马应龙(600993)：2024年业绩符合预期 大健康业务打造新增长极

事件：2024 年度，公司实现营业收入37.28 亿元，同比增长18.85%；归母净利润5.28 亿元，同比增长19.14%。24Q4 单季，实现营业收入9.36 亿元，同比增长35.58%；实现归母净利润0.71 亿元，同比增长183.84%。公司进一步提高分红率，拟每股派发现金红利0.62 元（含税），分红比例提升11.71pct 至50.61%。

2024 年业绩符合预期，毛利率提升显著。分板块来看，2024 年，医药工业实现营收21.61 亿元（同比+17.82%），医药商业实现营收12.49 亿元（同比+14.81%），医疗服务实现营收4.49 亿元（同比+30.15%）。公司毛利率提升显著，主因治痔类产品毛利率提升及大健康产品收入占比提高，全年毛利率达46.55%（+4.64 pct），归母净利率为14.16%（+0.04pct）。期间费用率略有提升，2024 年期间费用率28.45%（+1.35pct），其中销售费用率25.13%（+2.33 pct），管理费用率3.07%（-0.44 pct），财务费用率-1.54%（-0.13 pct），研发费用率1.79%（-0.41pct）。

治痔产品稳健增长，渠道网络持续优化。2024 年，治痔药/皮肤药/眼科药分别实现营收15.92/1.29/0.40 亿元（同比+23.19%/10.27%/15.34%），我们预计治痔药品有望保持持续稳健增长，基于：1）渠道体系升级，2024 年公司深化与特约经销商合作，强化头部连锁拓展及合作，百万级/千万级产出的连锁数量持续增加，同时新设广阔渠道，加大基层市场拓展力度，主要品种终端覆盖率实现同比提升；2）加码品牌营销，公司不断加大营销资源投入，积极拓展线上营销和内容电商，促进终端产品动销；3）研发管线突破，中药1.1 类新药虎麝止血止痛膏（暂定）已获得临床批件，新品获批后有望进一步巩固公司在肛肠治疗领域的优势地位。

大健康业务快速增长，有望开启第二增长曲线。公司深入挖掘老字号品牌价值，围绕肛肠、眼美康、皮肤健康领域延伸拓展，现已拥有大健康产品200 余个，重点打造马应龙八宝眼霜、卫生湿巾等核心单品。2024 年美妆系列产品营收同比增长30%，卫生湿巾系列营收突破亿元。我们预计在卫生湿巾、八宝眼霜系列等品类的拉动下，大健康业务有望实现营收与利润快速增长，加速成长为公司新增长级。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为6.44/7.45/8.54 亿元（同比增长22%/16%/15%），当前股价对应PE 分别为18X、15X、13X。基于公司是国内肛肠健康领域品牌龙头，医药工业基本盘持续稳健增长，叠加大健康业务加速拓展、分红能力进一步提升，维持“买入”评级。