极米科技(688696)：盈利能力改善 出海贡献规模增长

　　本报告导读：

    　　外销贡献规模增长，车载打开第二增长曲线，盈利能力改善。增持评级。

    　　投资要点：

投资建议：公司外销贡献规模增长，盈利能力改善。我们维持2025~2026 年并增加2027 年盈利预测，预计2025-2027 年EPS 为4.70/6.17/7.03 元/股，增速为+174.0%/+31.2%/+13.9%。参考可比公司，给予公司2025 年33xPE（相较于同行业可比公司给予一定的估值溢价，主要是因为公司新拓展的车载业务具备较大的发展潜力），维持目标价至154.97 元，维持“增持”评级。

事件：公司2024 年营收34.05 亿元，同比-4.27%，归母净利润1.2亿元，同比-0.3%；其中2024Q4 营收11.23 亿元，同比-1.02%，归母净利润1.6 亿元，同比+367.35%。公司2025Q1 实现营业收入8.1亿元，同比-1.89%，归母净利润0.63 亿元，同比+337.45%。

出海贡献投影仪增量，车载形成第二成长曲线：2024 年公司国内/海外收入分别为22.29/10.86 亿元，分别同比-14.8%/+18.9%，海外成为公司收入规模增长的主要驱动力。2024 年公司在入门级产品布局更加完善，Play 5 作为Play 3 的迭代产品，夯实了公司在入门级DLP投影的份额优势。公司投影仪销量104.1 万台（+10.3%），均价2879元（-15%），呈现出以价换量的趋势，我们推测主要由Play 系列产品销量占比提升所致。此外，公司实现车载业务从0 到1 的突破，至今公司累计已获得了 8 个车载业务定点，涵盖智能座舱、智能大灯领域，开辟了第二成长曲线。

降本成效显现，盈利能力提升。公司2024 全年/2024Q4/2025Q1 毛利率分别为31.19%/36.11%/34.01%，同比-0.06/+8.2/+5.96pct。2024全年/2024Q4/2025Q1 净利率分别为3.52%/14.28%/7.7%，分别同比+0.15/+11.28/+5.98pct。公司从2024Q4 以来利润率改善显著，我们预计主要原因为：1）公司优化Play 系列产品线后，产品的降本取得了实质性进展；2）行业在经历了2022~2023 年的需求增长放缓的阶段后，部分尾部品牌开始出清，行业格局有所优化；3）投影仪被纳入国补以旧换新品类，补贴也为公司节省了大促投放开支。我们预计上述利好因素在2025 年将会延续，盈利改善趋势有望维持。