三美股份(603379)：制冷剂行业景气持续带动利润高增

事件：三美股份发布2025 年三季报， 2025 年前三季度公司收入44 亿元，同比+46%；归母净利润15.9 亿元，同比+184%；扣非净利润15.8 亿元，同比+188%。前三季度公司毛利率为51%，同比增加23 个百分点；净利率为36%，同比增加17 个百分点。

单三季度收入16 亿元，同比+60%，环比-1%；归母净利润6 亿元，同比+237%，环比+0.4%；扣非净利润5.94 亿元，同比+240%，环比+0.6%。单三季度毛利率为53%，同比增加22 个百分点，环比增加1.3 个百分点；净利率为37%，同比增加19 个百分点，环比增加0.4 个百分点。

2025 年前三季度与单三季度制冷剂单价高双位数同比上行根据公司经营数据，2025 年前三季度制冷剂收入38 亿元，同比+54%，占公司总收入的86%；产量为13.3 万吨，同比+4%；外销量为9.5 万吨，同比-2%；单价为3.98 万元/吨，同比+57%。单三季度公司制冷剂收入14 亿元，同比+67%，环比-2%，制冷剂收入占公司收入的86%；产量为4.4 万吨，同比+13%，环比-6%；外销量为3.3 万吨，同比+7.5%，环比-4%；单价为4.13 万元/吨，同比+56%，环比+2.4%。根据卓创资讯，25 年单三季度R32/R125/R134a 产量分别为7.1 万吨/2.3 万吨/4.55 万吨， 同比+10%/-20%/-0.1%，环比+0.5%/-41%/-7%。公司单三季度外销量环比下滑，符合行业趋势。三代制冷剂随着配额制的实行，原严重过剩的产能一次性彻底去化，需求处于稳步增长态势，带动产品价格上行，根据百川盈孚数据，2025 年单三季度，R32 单价为5.7 万元/吨，同比+62%，环比+17%；R125 单价为4.6 万元/吨，同比+46%，环比+1%；R134a 单价为5.3 万元/吨，同比+57%，环比+6%。

单价同比增长带动公司前三季度氟化氢、氟发泡剂产品收入提升除制冷剂外，公司主营业务还包括氟化氢与氟发泡剂产品，氟发泡剂产品即HCFC-141b，主要用于聚氨酯硬泡的生产。前三季度公司氟发泡剂产量1.4 万吨，同比+8%，外销量0.7 万吨，同比-10%，收入1.6 亿元，同比+28%，单价为2.4 万元/吨，同比+43%；氟化氢产量10 万吨，同比-2%，外销量5万吨，同比-2%，收入4.2 亿元，同比+7%，单价为0.8 万元/吨，同比+9%。

配额制下制冷剂价格有望长期景气：HFCs 作为未来全球相当长时期的主流氟制冷剂，随着我国自2024 年起实行生产配额制，行业发生根本性全新变革。根据2025 年半年报数据，公司HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a 作为制冷剂用途的生产配额分别为4.99 万吨、3.08 万吨、3.31万吨、0.73 万吨，占全国生产配额的比例分别为23.97%、18.43%、11.81%、15.48%。

盈利预测与估值：预计公司2025-2027 年归母净利润分别为21.2、26.9、31.2 亿元，维持“买入”的投资评级。

    　　风险提示：制冷剂需求不及预期、供给端非法产能释放、替代品进展超预期风险、产品价格波动风险、业绩预测风险。