东鹏饮料(605499)：第二曲线持续发力 利润表现优秀

事件：25Q1-3 实现收入/归母净利润168.44/37.61 亿元，同比+34.13%/+38.91%；25Q3 实现收入/归母净利润61.07/13.86 亿元，同比+30.36%/+41.91%。张磊因岗位职能分工调整，辞任公司董秘职务，仍担任公司董事、副总裁职务。

25Q3 东鹏特饮稳健增长，补水啦+其他饮料占比增至31%。25Q3 东鹏饮料/东鹏补水啦/其他饮料实现收入分别为42.03/13.54/5.47 亿元（同比+14.59%/+83.81%/95.63%）。1）东鹏饮料继续维持稳健增速。2）东鹏电解质饮料快速增长，Q3 营收超13 亿，占比提升至22%（环比+6pct），电解质饮料25Q1-3 实现营收28 亿。3）其他饮料占比提升至9.0%，补水啦+其他饮料占比增至31%（同比+9.45pct）。

全区域均有增长，华北/西南增速超50%。25Q3 广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上/重客及其他收入分别为13/9/8/4/7/9/2/8 亿元（同比+2%/+33%/+27%/+8%/+68%/+73%/+42%/+41%），其中华北/西南增速超50%，公司积极开拓全国市场，广东区域25Q3 占比降至22%，全国化进程持续推进。

全渠道高质量发展，经销商质量显著提升。25Q3 经销/重客/线上/其他收入分别52/8/2/0.004 亿元（同比+29%/+41%/+42%/-95%）。1）经销商数量：25Q3 经销商同比+278 家至3271 家；2）经销商质量：25Q3 平均经销商规模同比+19%至187 万元/家。

费用率收窄，净利率提升明显。1）25Q3 公司毛利率/净利率分别同比-0.60/+1.83pct 至45.21%/22.68%；2）销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-2.61/+0.12/+0.50pct 至15.26%/2.54%/-0.16%；3）现金流方面，25Q3 经营活动现金流净额同比+81.24%至14 亿元，销售商品收到的现金同比+33%至68 亿元，合同负债同比/环比分别+50%/-3%至35.63 亿元。

投资建议：展望25 年，东鹏特饮有望保持稳增，通过单点卖力提升+网点开拓。第二曲线：补水啦有望继续放量；其他饮料持续推出补齐产品矩阵。我们认为公司凭借新品扩张+新增网点+单点卖力+餐饮渠道扩张提升，全年业绩目标有望顺利实现。我们预计25-27 年营收为206/258/316 亿元，增速分别为30%/25%/23% ；归母净利润为45/58/72 亿元，增速分别为35%/29%/24%，对应PE 分别为31/24/20X，维持“买入”评级。