周大生(002867)2025Q3季报点评：收入降幅收窄 盈利能力提升

　　事件描述

2025 年三季度，公司实现收入21.8 亿元，同比下滑16.7%，收入降幅环比二季度有所收窄，实现归母净利润2.9 亿元，同比增长13.6%。前三季度实现收入67.7 亿元，同比下滑37.3%，实现归母净利润8.8 亿元，同比增长3.1%。

    　　事件评论

前三季度公司净关店数逐季减少，2025Q3 收入降幅收窄，同时加强产品迭代和渠道建设，增强盈利水平。公司持续优化渠道质量，关闭尾部弱店，三季度末总店数为4675 家，Q1-3 分别净关店177、113、43 家，单三季度净关店数进一步收窄。其中，三季度自营店净关7 家至400 家，加盟店净关36 家至4275 家。2025Q3 公司毛利率为28.5%，同比增加+1.0pct，预计主因轻量级高毛利产品占比提升、自营渠道收入占比提升、以及金价上涨。具体而言，三季度素金首饰、镶嵌首饰、品牌使用费收入分别为15.3、2.7、1.9亿元，分别同比-21%、+27%、持平；三季度自营门店、电商、加盟业务收入分别为4.5、7.8、9.2 亿元，分别同比+16%、+68%、-47%，毛利额分别同比+16%、-19%、-23%。

在金价急涨导致的需求波动阶段，公司尽管收入端仍有压力，但提高轻量化、个性时尚产品的供给能力，“悦己”与“轻珠宝”类型的产品实现了较好增长，成为结构性亮点。总体来看，公司积极调整产品结构，强化自营渠道建设，叠加金价上涨，自营毛利额实现较优增长，有效对冲了素金产品的需求压力，三季度总毛利额同比下滑14%。

三季度费用端有效管控，经营利润稳健增长。三季度销售/管理/财务/研发费用分别同比-18%、+26%、-49%、-14%，得益于有效的费用管控，四项期间费用合计同比减少15%，同时，投资收益和公允价值变动损益合计3359 万元，去年同期为-3060 万元，使得三季度经营利润“毛利-营业税金-四费+投公损益”为3.5 亿元，同比稳健增长6%。

投资建议：三季度金饰需求依然承压，但公司加盟渠道质量提升，强化自营渠道建设，实现收入降幅收窄和利润稳健增长，体现一定的韧性；同时，公司持续推进多品牌的延拓、和个性时尚化产品的研发，预计第四季度将延续“稳增长、提毛利、控风险”的策略基调，具备低估值、高股息属性。预计2025-2027 年公司EPS 有望实现1.02、1.14、1.28 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、金价波动增大，影响黄金饰品消费需求；