哈尔斯(002615)：盈利逐季改善可期 内拓外延、品牌成长加速

事件：公司发布 25 年业绩预告。公司预计25 年归母净利润实现0.55-0.81亿元（同比-80.9%~-71.5%），扣非后净利润实现0.56-0.83 亿元（同比-79.9%~-70.4%）；根据我们测算，单Q4 归母净利润中值约-0.32 亿元，扣非后归母净利润中值约-0.31 亿元。

点评：我们预计受制于高基数、公司Q4 收入或小幅承压；盈利能力下滑主要系1）汇率波动影响，2）海外产能初期一次性投入较多、叠加部分刚性成本爬坡期间摊销不足（初期成本较国内高20%以上），3）品牌建设期间仍需投入。展望未来，我们判断行业仍在景气周期，公司作为全球核心供应商，26 年订单有望展望乐观，且伴随海外产能爬坡、盈利能力有望逐季改善。

订单展望乐观，盈利复苏可期。根据公司公告，25Q1-3 前五大客户金额同比-0.1%，其中YETI/PMI 同比分别-21.3%/-1.5%，OWALA 等新客户维持高增趋势。结合美国亚马逊数据来看，Yeti/Stanley 主要国家（美/加/英/德）25 全年销量同比+0.3%/+5.2%，Owala/Brumate/SimpleModern 美国站同比分别+81.9%/+14.7%/-23.8%，下游品牌终端景气延续，我们预计公司后续订单支撑较强。目前泰国3000 万只产能均已投产，我们预计26 年泰国开工率有望表现优异；此外，伴随员工熟练程度提升（25Q4 包装工序人工效率已可与国内拉平）、基础配套供应逐步完善，盈利能力有望稳步修复。

品牌想象空间广阔，有望成为重要增量。保温杯逐步转型为彰显个性的时尚配饰，兼具社交分享价值与悦己属性。2025 年公司品牌中心组织重构&能力跃迁双重升级，上新节奏由“半年一迭代”提速至“月度小改款、季度大上新”，并与故宫、新华社、哈尔滨文旅、合作艺人等知名IP 频繁联动、推出联名产品，与腾讯广告等签订战略合作，未来有望在IP 经济持续升温的背景下加码布局。公司提出宏伟目标，规划28 年品牌收入占比趋近于制造，我们预计OBM 业务增速有望维持高增。

盈利预测：我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为0.7、2.7、3.9 亿元，对应PE 估值分别为56.2X、14.6X、10.3X，维持“买入”评级。