晶澳科技(002459)：2Q24非硅成本优化 融资能力健康

　　1H24 盈利同比下降125%~117%

公司发布2024 年上半年业绩预告，实现归母净利润-12~-8 亿元，同比-125%~-117%，中值利润-10 亿元，同比-121%。对应2Q24 归母净利润-7.2~-3.2 亿元，同比-132%~-114%，2Q24 中值利润-5.2 亿元，同比-123%。

    　　关注要点

2Q24 公司出货同环比高增，非硅成本或环比改善2-3 分/瓦以上。我们预计2Q24 公司组件出货20GW左右，同比+63%，环比+29%，若按利润中值估算，2Q24 公司单瓦亏损约2 分6，考虑可能存在一定的存货减值，2Q公司单瓦亏损或控制在2 分钱以内，环比下滑2-3 分/瓦以内。我们测算公司1Q24 不含税组件交付均价约为0.96 元/瓦，公司指引2Q24 交付均价环比下滑10%左右，则对应约9 分6/瓦价格下降。考虑硅料价格环比下跌4-5分/瓦，我们测算公司2Q平均非硅成本环比下降2-3 分/瓦以上，我们认为主要为公司2023 年底集中投产60GW TOPCon产能逐步爬坡，良率、非硅成本改善贡献。

公司财务健康状况位于行业前列，2Q24 融资能力健康。截至1Q24，公司货币资金150 亿元，短债及一年内到期偿债42 亿元，资产负债率65.8%，负债率在头部组件公司中处于相对较低水平。我们预计2024 年公司资本开支将主要以10GW PERC电池改造和美国2GW组件等为主，体量相对可控。经营现金方面，我们认为目前行业底部时期一体化组件龙头公司的品牌价值凸显，部分头部组件厂在上下游账期中仍可获得正现金流。融资能力方面，公司1Q新增借款取得现金83.7 亿元，根据公司公告，2Q新增借款161 亿元，融资能力保持健康。

公司P/B触及1 倍关口，估值横向纵向对比均已处于较低水平。截至2024年7 月5 日，公司P/B（MRQ，最新报告期股东权益）为1.01 倍，纵向对比，公司回A后2020 年P/B位于1.74~6.38 倍区间，横向对比来看，当前头部一体化组件P/B 1~2.1 倍，电池环节P/B 1.8 倍，头部硅片P/B 0.8~1.5倍，头部A股硅料0.9~1.4 倍。

    　　盈利预测与估值

根据当前业绩，同时考虑组件签单交付的时滞性，我们预计3Q组件交付均价或仍环比下滑，我们下调2024 年盈利预测148%至-15.1 亿元，下调2025 年盈利预测35%至26.7 亿元。维持跑赢行业评级，考虑行业周期估值切换至2025 年，下调目标价32%至13 元，对应2025 年16 倍P/E，较当前股价有24%上浮空间。当前股价对应2025 年13 倍P/E。

    　　风险