金徽酒(603919)：深耕甘肃 西北白酒龙头势能向上

　　投资要点：

    　　金徽酒悠久历史铸造名酒基因，“二次创业”以来势能持续向上。

金徽酒悠久历史铸造名酒基因，据徽县《县志》记载，1134 年南宋抗金名将吴玠在徽县仙人关与金兵大战取胜后，众将士用金兵头盔盛酒，“金徽酒”由此得名。2004 年公司前身陇南春酒厂因经营不善破产，重组成立了甘肃金徽酒业公司，并于2012 年成功跨过营收10亿元大关。2018 年,公司提出“二次创业”再出发，随后2020 年复星入主，加速公司高端化和全国化进程。2022 年公司实控权回归旧主后发展势能仍充足。

    　　产品端，公司主要产品包括年份、星级、柔和、正能量和老窖五个系列，通过区域和价格带分隔。

公司无贴牌产品，矩阵构架清晰，具体来看，世纪金徽星级系列、柔和金徽系列、金徽年份系列产品为甘肃白酒主销产品；在陕西、宁夏等西北地区公司以100-400 元的能量金徽系列为主开拓市场，随着品牌影响力的提升，公司已在陕西等市场逐步导入价格带更高的金徽年份系列产品；在江苏、河南、山东、浙江等华东市场，公司以300-900元价格带的金徽老窖系列产品为主开拓市场。

    　　省内市场：产品结构向上，市占率有较大提升空间。

甘肃当地白酒主流消费价格带在百元以上，省会兰州主流消费水平相对略高。产品端，公司省内年份、柔和等系列势能持续扩大；渠道端，公司在陇东、河西地区持续加码，并在强势的陇东南地区推进产品结构升级提升份额可期。省内白酒市场规模预计超80 亿元，参考其他西北白酒龙头的省内市占率，我们测算公司在省内还有13 亿元左右的份额提升空间。

环西北市场：主推能量系列，西北五省有序扩张，公司坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”的战略路径,甘肃作为公司在西北的纽带，辐射周边5 个市场，目前公司积极推进甘青新（甘肃、青海、新疆）市场一体化和陕宁（陕西、宁夏）市场一体化建设，强化市场间的联动，深耕西北，有序延伸。

    　　盈利预测与投资建议

公司扎根甘肃，深耕西北，企业作风踏实，增长路径清晰。预计公司2024-2026 年公司归母净利润将达到4.19/5.41/6.92 亿元，同比分别增长27%/29%/28%，对应2024-2026 年PE 分别为23/18/14 倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　白酒消费不及预期、公司省外市场扩张不及预期、白酒市场竞争加剧等。