今世缘(603369)：产品结构延续升级 费效比稳步优化

　　投资摘要

    　　事件概述

8月16日，公司发布2024年半年度报告。2024年上半年公司实现营业总收入73.05亿元， 同比+22.35%； 归母净利润24.61亿元， 同比+20.08%；扣非归母净利润24.46亿元，同比+19.23%。其中，单Q2实现营业收入26.34亿元，同比+21.52%；归母净利润9.29亿元，同比+16.86%；扣非归母净利润9.21亿元，同比+14.79%。

产品结构延续抬升趋势，中高端品类增速亮眼。24H1公司特A+类/特A类/A类/B类/C类、D类产品分别实现营收46.54/22.16/2.58/0.82/0.44亿元，分别同比+21.91%/+26.05%/+14.32%/-2.32%/-8.14%，百元以上中高端产品（特A类及以上）销售占比同比提升0.76pcts至94.67%，其中Q2百元以上中高端产品销售占比同比/环比分别+0.83/+1.32pcts至95.51%，产品结构进一步优化。2023年起，公司三大品系市场攻坚取得新成效：国缘V系市场氛围日趋浓厚，国缘开系基本盘地位持续夯实，今世缘品牌运作思路更加清晰，高沟品牌呈现蓬勃生机和活力。

我们认为，24年产品结构有望延续抬升趋势。

省内持续精耕，省外加速扩张。24H1公司省内实现收入66.58亿元，同比+21.10%。其中淮安与南京两个主力市场继续稳健表现，分别实现营收12.81/19.05亿元，同比+21.34%/+16.62%；苏中、苏南、盐城市场实现突破，分别同比+32.91%/+22.12%/22.62%，营收规模分别达到11.19/8.18/8.05亿元。省外市场延续23年以来的扩张态势，实现营收5.99亿元，同比+36.39%。24年公司将在省内持续推进“精耕攀顶”，省外继续坚持“攻城拔寨”，启动“再造江苏”工程。

销售费用率有所收窄，经营净现金流同比改善。24H1 公司毛利率同比-0.68pcts 至73.79%，净利率同比-0.64pcts 至33.70%。24H1 销售费用为9.84 亿元，同比增长10.46%，低于营收增幅；销售费用率同比-1.44pcts 至13.47%， 其中Q2 同比/环比分别-0.91/-1.93pcts 至12.23%，带动Q2 净利率同比/环比分别-1.41/+2.46pcts 至35.27%。

同时，公司24H1 合同负债合计6.27 亿元，相比Q1 末下降3 亿元，主要系季节性因素导致预收款项的减少，但仍处在良性合理水位。经营活动产生的现金流金额为12.47 亿元，同比增长56.09%，保持健康态势。24Q2 以来，公司费效比表现优秀，显示出良好的费用控制能力，我们预计全年费用投入可控。

    　　投资建议

公司近年来展现出强劲的成长节奏，24年是公司百亿再出发、勇攀新高峰的开局之年，也是实现“十四五”规划目标任务的关键一年，公司将继续聚焦高质量发展首要任务，推动三大品系市场攻坚，省内持续推进“精耕攀顶”，省外继续坚持“攻城拔寨”，努力开创高质量发展新局面。我们预计公司24-26年营业收入124.96/151.20/181.63亿元，同比增速分别为23.72%/21.00%/20.13%；归母净利润分别为37.94/45.70/54.31亿元，同比增速分别为20.97%/20.47%/18.83%。

对应PE 14/12/10倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　产品升级不及预期，省内竞争加剧。