志邦家居(603801)：加大市场拓展力度、短期利润承压 以旧换新有望驱动回暖

公司发布2024 年三季报：24Q3 公司实现收入14.63 亿元（同比-10.1%），归母净利润1.17 亿元（同比-30.9%），扣非归母净利润1.07 亿元（同比-33.1%），受地产及消费环境疲弱影响，公司Q3 收入承压；我们判断公司加大市场让利，导致短期毛利率、净利率承压。

橱衣收入及毛利率承压，后续有望企稳。24Q3 橱柜/衣柜/木门/其他收入分别为7.0/5.8/1.0/0.9 亿元（同比-7.1%/-16.5%/-7.2%/+11.7%），橱衣下滑幅度较Q2 均有所扩大，木门增速转负；24Q3 橱柜/衣柜/木门/其他毛利率分别为45.5%/32.8%/25.7%/12.1% （ 同比-3.9pct/-5.6pct/+7.7pct/+2.1pct），橱衣毛利率同比下滑，我们判断主要系应对市场竞争、保规模及份额，市场端降价幅度较大，导致短期毛利率承压，伴随成本优化逐步体现，我们预计后续毛利率有望企稳。

零售承压，大宗波动，以旧换新有望受益。公司渠道多元化，24Q3 经销/直营/大宗收入分别为7.5/0.8/5.0 亿元（同比-13.2%/-30.0%/-6.7%），零售收入同比-15.1%、降幅较Q2 略有收窄；当前公司积极参与国补，线上在天猫平台享受广州补贴（15%）、全国可用，龙头有望率先受益于本轮补贴红利；大宗客户结构优化、积极拓展非地产项目，短期受市场环境影响有所波动。截至24Q3 末，公司经销厨柜/经销衣柜/经销木门/直营门店分别1618/1821/1120/20 家（较24Q2 末-180 家/-172 家/不变/不变），Q3 合计净减少352 家，门店优化收缩。

盈利略承压，营运能力稳健。24Q3 公司毛利率为37.0%（（同比-3.6pct），归母净利率为8.0%（同比-2.4pct），销售/管理/研发费用率分别为18.2%/5.1%/5.2%（（同比+3.5pct/+0.2pct/-0.6pct）。24Q3 经营性现金流净额为2.85 亿元（同比-0.15 亿元），营运能力方面，截止24Q3 末公司存货周转天数为161 天（同比+13 天），应收账款周转天数为20 天（同比+7 天），应付账款周转天数为68 天（同比+7 天）。

盈利预测与投资评级：预计2024-2026 年归母净利润分别为4.9 亿元、5.3 亿元、5.8 亿元，对应PE 分别为12.8X、11.8X、10.8X，维持“买入”评级。