深度*公司*中国国航(601111)：构建北京“一市两场”运营优势 打造全球领先航空公司

　　中国国航是中国唯一载旗航空公司，已跻身世界航空运输企业第一阵营，拥有广泛的国际航线、均衡的国内国际网络，覆盖了中国经济发达、人口密度高的区域。

目前中国民用机队规模增速呈“下台阶式”趋势，且受全球供应链扰动等因素影响，主要飞机制造商订单交付能力下降。旅游市场的持续升温则有助于拉动航空出行需求。今年前10 月，航空煤油均价较去年同期下降，有利于提升公司的盈利能力。首次覆盖，给予公司增持评级。

支撑评级的要点

中国国航是中国唯一载旗航空公司，已跻身世界航空运输企业第一阵营。2002年10 月，中国国际航空公司联合中国航空总公司和中国西南航空公司，成立了中国航空集团公司。2004 年12 月15 日，中国国际航空股份有限公司在香港和伦敦成功上市，2006 年 8 月 18 日在上海证券交易所上市。公司主营业务为航空客运服务，常态下客运业务占总营收近九成，2024 年占比为91%。剔除疫情影响公司运力投放总体呈增长趋势，且RPK 位于国内前列。2024 年营收1666.99 亿元，同比增长18.14%，销售毛利率为5.11%；2025 年前三季度营收1298.26 亿元，同比增长1.31%，销售毛利率为7.06%。

航空行业：近15 年航空旅客运输量增长172.8%，航空票价逐渐市场化定价。我国商业航空市场以国航、东航、南航为龙头，2024 年三大航运输总周转量比重达62.64%。2024 年国内旅客运输量达7.3 亿人次，同比增长17.86%，创历史新高，货邮运输量达898.30 万吨，同比增长22.15%，近15 年航空旅客运输量增长172.8%。同时随着近20 年票价改革持续推进，民航客票价格逐步市场化。2020年末，民航局继续放开3 家以上（含3 家）航企参与运营的国内航线运价，由航企依法自主制定，运价全面市场化已成为大趋势。

关键因素：①飞机供给：中国民用机队规模增速呈“下台阶式”趋势且受全球供应链扰动等因素影响，主要飞机制造商订单交付能力下降。②出行需求：国内人均乘机次数较欧美日韩等发达国家仍有提升空间，同时中国人均GDP 稳定上升以及旅游市场持续升温将有助于拉动航空出行需求。③油价和汇率因素：油价和汇率是影响航司盈利能力的两个重要因素，2

    　　025 年前10 月，航空煤油均价为86.01

美元/桶，较去年同期下降10.90%。航空煤油价格下降有利于降低公司成本，提升公司的盈利能力。

    　　估值

我们预计公司2025-2027 年的营业收入为1747.15/1880.20/2052.45 亿元，同比增长4.8%/7.6%/9.2%, 实现归母净利润15.61/65.03/102.65 亿元， EPS 分别为0.09/0.37/0.59 元/股，PB 分别为3.2/2.8/2.3 倍。首次覆盖，给予公司增持评级。

    　　评级面临的主要风险

宏观经济周期扰动、航空需求季节性影响、突发事件风险、替代性交通运输工具竞争、飞行员资源短缺、油价汇率发生不利波动。