浦发银行(600000)：首份惊喜答卷

　　投资要点

    　　首份惊喜答卷，价值逻辑验证。继续看好经营改善和估值修复，空间 45%。

    　　数据概览

2025A 浦发银行营收、归母净利润同比分别增长1.9%、10.5%，增速环比25Q1~3分别持平、提升0.3pc；不良双降超预期，25Q4 末不良率环比25Q3 末下降3bp 至1.26%，不良贷款余额环比下降9.0 亿元，拨备覆盖率环比提升3pc 至201%。

    　　盈利向好延续

2025A 浦发银行营收、归母净利润同比分别+1.9%、10.5%，增速环比25Q1~3 分别持平、提升0.3pc，表现好于市场预期。驱动因素来看，判断得益于规模扩张提速、息差趋势企稳、资产质量改善。①规模增长方面，25Q4 末浦发银行总资产同比增速较25Q3 末提升1.5pc 至6.6%，资产总额首次突破十万亿。②息差表现方面，根据2025 年快报披露，息差实现趋势企稳，主要得益于资产结构优化与付息成本改善。③资产质量方面，不良继续实现“双降”，资产质量改善趋势延续，带动信用成本显著下降。

    　　价值逻辑验证

考虑了可转债摊薄的影响后，2025A 浦发银行ROE 仍同比逆势回升0.5pc 至6.8%。我们在2025 年4 月16 日报告、2026 年1 月4 日报告中均明确指出，数智化驱动实现“经营、风控、效率”三大革命， 推动浦发银行ROE 向同业平均水平靠拢，这一观点持续得到验证。展望未来，伴随经营向好态势延续、盈利能力持续改善，浦发银行的价值属性会更加突出。

    　　资产质量向好

不良方面，25Q4 末浦发银行不良率环比25Q3 末下降3bp 至1.26%，不良贷款余额较25Q3 末下降9.0 亿元，不良双降好于预期。前瞻性指标方面，逾欠90 天和60 天偏离度在100%以内，延续此前良好态势。风险抵补能力方面，25Q4 末拨备覆盖率环比提升3pc 至201%，自24Q2 连续7 个季度环比回升，向好趋势明确。

    　　盈利预测与估值

预计浦发银行2025-2027 年归母净利润增速为10.52%/7.22%/8.18%，对应BPS 为22.13/23.06/24.20 元。维持目标价16.77 元/股，对应目标估值2026 年0.73x PB，现价空间45%。

    　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。