太阳纸业(002078)：25Q4符合预期 看好后续业绩趋势向上

近日公司发布2025 年业绩快报，2025 年实现营收/归母净利润/扣非净利润391.84/32.58/32.00亿元，同比-3.79%/+5.05%/-1.07%，对应2025Q4 归母净利润7.6 亿元（同比+18%），2025Q4扣非净利润7.3 亿元（同比+13%）。

    　　事件评论

四季度业绩符合预期，2025Q4 南宁基地205 万吨浆纸新产能投产后带来量增，四季度文化纸表现弱于季节性，箱板纸受益于季节性旺季、景气环比改善，预估公司溶解浆部分灵活转产化学浆，盈利水平相对稳定。

2025 年受大量新产能投产、晨鸣8 月底逐步复产以及浆价3 月下旬后下跌等影响，文化纸持续跌价、25Q3 创新低，且受招标延迟、市场竞争等影响，表现弱于季节性，11 月初纸价才止跌企稳，预估太阳文化纸吨盈利Q4 环比下降。

箱板纸新产能压力小于文化纸，2025 年纸价表现略好，9 月进入旺季上涨，10-11 月盈利改善，12 月中旬后价格下跌（主因转入淡季），预估太阳箱板纸吨盈利Q4 环比稳中有升。

短期展望：纸价有望提涨，26Q1 公司业绩环比有望提升。文化纸行业毛利率当前为负，处于历史底部，仅龙头凭借浆纸一体化成本优势实现微利，箱板纸行业毛利率亦处低位，纸企均有提价改善盈利的要求，春节后箱板纸已有微幅涨价落地（小几十元），文化纸价格仍平稳，2 月底太阳、玖龙、博汇等龙头纸企均发布200 元文化纸涨价函，观察后续落地情况。此外，即使不考虑行业景气改善，太阳26Q1 业绩环比提升概率大，主因南宁基地新产能25Q4 投产仍有一定爬坡阶段，26Q1 运行预计更顺畅，摊薄成本，改善盈利。

中期展望：2026-2027 年全球商品浆几乎无新产能且有产能收缩，国内一体化浆（自产自用）新产能较2024-2025 年减少，供需趋势向好，看好浆价延续上涨趋势；2025 年是本轮纸品大规模投产的尾声，2026H1 预计仍有新产能爬坡带来的边际压力，但2026H2 起纸品边际新产能压力放缓，行业景气度有望回升。目前太阳单季度7-8 亿左右的业绩处于的吨盈利分位是历史中下水平、周期高点预计翻倍，且后续太阳仍有量增，明确的新产能包括山东70 万吨箱板纸和60 万吨化学浆计划26Q4 投产。

长期来看，可持续扩大的成本优势是核心，原材料很关键。造纸环节的成本优势来自原材料自给率、能源成本、制造效率等，木浆环节的成本优势来自木片自给率、技术工艺，木片属于最上游资源品，目前国内仅太阳纸业一家在老挝拥有自有林地，伴随公司在老挝林地资源的逐步释放，不仅是成本优势的继续扩张，更是资源壁垒带来的升维竞争。

目前造纸大周期仍在底部，2025 年是产能扩张尾声，2026 年起新产能明显减少，叠加全行业“反内卷”推动大宗商品价格回归健康水平的预期，造纸有望逐步进入上行周期。太阳纸业向下具备底部利润和安全边际、向上具备利润和股价弹性。预计公司2025-2027年实现归母净利润32.6/37.4/41.7 亿元，对应PE 为15/13/12X，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、行业新产能大幅增加；2、原材料价格大幅波动。