依依股份(001206)点评：客户去库逐渐进入尾声 原料价格回落带动毛利率持续改善

投资要点：

公司发布2023 年三季报，业绩表现符合预期。2023Q1-3 实现收入9.86 亿元，同比下降13.6%；实现归母净利0.87 亿元，同比下降31.1%；扣非净利润0.84 亿元，同比下降10.6%；2023Q3 单季收入3.58 亿元，同比下降12.6%，归母净利润0.42 亿元，同比下降31%，扣非净利润0.41 亿元，同比下降9.5%。

收入端：核心客户去库逐渐进入尾声，收入环比略有改善。公司2023Q3 收入同比下降12.6%，环比增长3.8%，同比下滑主要系2022Q3 基数较高（受亚马逊集中下单影响，为历史最高单季收入），但随着核心客户亚马逊下单节奏逐渐恢复正常，公司2023Q3收入环比已呈现改善趋势。公司客户包括亚马逊、PetSmart、沃尔玛、韩国Coupang、Target、Chewy、日本JAPELL、日本ITO 等行业优质企业，形成深度绑定，共同成长，同时标杆客户的示范效应、稳定高效的供应能力、卓越的生产研发能力以及募投产能投产，使得公司能够快速拓展南美、亚洲、欧洲区域的新兴客户，挖掘美国、日本以外的宠物消费市场潜力。公司2023 年新开拓两大客户，2023Q1-3 贡献营收约4800 万元，成为收入的重要拉动力，体现公司长期的成长性。

利润端：原料回落带动毛利率明显改善。公司2023Q1-3 毛利率为16.4%，同比提升3.3pct，其中单Q3 毛利率为21.9%，同比提升6.6pct，环比提升3.3pct；公司2023Q1-3净利率为8.9%，同比下降2.3pct，其中单Q3 净利率为11.9%，同比下降3.2pct，环比下降1.8pct。2023Q3 毛利率大幅改善，主要系原材料价格大幅回落，参考同花顺，2023Q3 聚丙烯/聚乙烯/丙烯酸均价分别同比下降6.0%/1.7%/29.1%，参考卓创资讯，2023Q3 针叶浆银星/阔叶浆明星均价分别同比下降31.3%/39.3%。净利率同环比有所下滑，主要系2023Q3汇兑贡献较少。公司2023Q1-3 期间费用率为4.4%，同比提升2.8pct，其中单Q3 期间费用率为5.8%，同比提升6.0pct，环比提升6.7pct，分拆来看，公司2023Q1-3 销售/管理/研发/财务费用率分别为1.9%/2.9%/1.8%/-2.1%，分别同比变动+0.7/+0.3/+0.5/+1.4pct ； 单2023Q3 公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为1.9%/2.7%/1.5%/-0.3% ， 分别同比变动+0.7/-0.3/+0.3/+5.3pct ， 分别环比变动+0.0/-0.3/-0.1/+7.1pct，公司期间费用率同环比大幅提升，主要受财务费用中汇兑收益大幅减少的影响。公司2023Q1-3 经营性现金净流入为1.67 亿元，同比增长151.9%，其中单2023Q3 为0.63 亿元，同比增长1077.0%，经营质量优异。

公司拟回购股票用于股权激励或员工持股，保障上下一心。8 月24 日公司公告，拟以不超过22 元/股的价格回购3000-5000 万元公司股票，若按回购价格上限22 元/股测算，对应回购股票136.36-227.27 万股，占公司总股本的0.7%-1.2%，用于实施股权激励或员工持股计划。此举不仅有效维护公司价值和广大投资者利益，同时可以进一步建立、健全公司长效激励机制，充分调动公司高级管理人员、核心骨干及优秀员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和员工个人利益紧密结合在一起，共同促进公司的长远发展。

全球宠物行业蓬勃发展，细分宠物卫生护理用品赛道处于渗透率提升的成长期。公司为宠物卫生护理用品代工头部企业，凭借卓越的生产研发能力和供应链管理能力，以及先发优势，绑定Petsmart、亚马逊、沃尔玛等行业优质客户，并积极开拓高速增长的新客户。伴随原材料价格回落，利润率迎来大幅改善。考虑到客户去库时间超此前预期，我们下调公司2023-2025 年归母净利润预测至1.32/1.68/1.98 亿元，分别同比变动-12.3%/+27.6%/+17.5%（前值为1.66/2.01/2.44 亿元），当前股价对应2023-2025 年PE 分别为21/17/14 倍，估值在宠物行业中具备较高性价比，因此仍维持“增持”评级。