今世缘(603369)：营收符合预期 后百亿势能延续

事件：公司发布2024年半年度报告，2024年H1公司实现营业收入73.05亿元，同增22.35%，实现归母净利润24.61亿元，同增20.08%，实现扣非归母净利润 24.46亿元，同增19.23%；单二季度实现营业收入26.34亿元，同增21.52%，实现归母净利润9.29亿元，同增16.86%，实现扣非归母净利润9.21亿元，同增14.79%。

营收整体符合预期，季节性波动收窄合同负債。上半年公司收入增速符合预期，上半年公司实现营业收入73.05亿元，同增22.35%，其中单二季度实现营业收入26.34亿元，同增21.52%；结合合同负债来看，公司上半年营业收入+△合同负债总计55.32亿元，同增9.35%，单二季度公司营业收入+△合同负债总计23.24亿元，同增7.94%；我们认为主要系季节性因素以及公司给予经销商更宽松的回款政策所致。从销售收现的角度来看，2024H1公司实现销售收现62.25亿元，同增8.15%，单二季度实现销售收现24.95亿元，同增7.13%。

四开对开配额制下稳定增长，单开浈雅持续贡献增量。从产品结构的角度来看，公司上半年产品结构持续提升，其中300元以上的特A+类产品实现营业收入46.54亿元，同增21.91%，实现销售占比64.13%，同减0.17pcts；100-300元价格带特A类产品实现营业收入22.16亿元，同增26.05%，实现销售占比30.53%，同增0.93pcts；我们认为主要系公司主力产品四开在今年上半年换代后实行配额制运行以及100-300元价位带大单品淡雅今年以来收入表现较好所致。全年来看我们预计公司四开对开在配额制下实现稳定增长，单开淡雅持续贡献增量，全年产品结构有望持续提升。省内实现稳定增长，省外有望贡献更多增量。从区域的角度来看，公司上半年省内实现营业收入66.58亿元，同增21.10%，其中苏中、盐城、苏南、淮安大区实现较快增长，苏中大区实现销售收入11.19亿元，同增32.91%，南京市场实现营业收入19.05亿元，在高基数下仍实现同比16.62%增长。省外市场增速较快，2024年H1省外市场实现营业收入5.99亿元，同增36.39%，我们认为主要系公司在省外市场加强培育，省外市场有望贡献更多增量。

二季度毛利率重回上行通道，金融类资产波动影响净利率。从利润率的角度来看，公司上半年实现销售毛利率73.79%，同减0.68pcts，单二季度实现销售毛利率73.02%，同增0.15pcts，我们认为主要系一季度毛利率受到货折影响导致毛利率有所下滑，二季度公司控货挺价措施带动毛利率重回上行通道。公司上半年实现销售净利率33.70%。

同减0.64pcts，单二季度实现销售净利率35.27%，同减1.41pcts，我们认为主要系二季度公允价值变动净亏损1.34亿元所致，去年同期净收益0.17亿元。2024年上半年公司实现销售/管理/税金及附加占比费用率分别为13.47%/2.82%/13.52%，同增-1.44%/0.09%/0.46%，上半年销售费用同比提升10.46%至9.83亿元，我们认为主要是今年在费用投入方面有计入货折/费用口径变动有关。单二季度实现销售/管理/税金及附加占比费用率分别为12.23%/3.94%/9.96%，同增-0.91%/0.07%/0.23%。

盈利预测及投资建议：根据公司2024年经营目标及2025年规划，同时考虑到江苏省内竞争烈度变大，行业增速放缓，我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年营业总收入为124、151、175亿元，同比增长23%、21%、16%；预计公司2024-2026年净利润为39、49、58亿元，同比增长24%、25%、20%；对应EPS为3.11、3.88、4.65元，对应PE分别为14、11、9X。维持“买入”评级。重点推荐。