芯源微(688037)：新产品进展积极顺利 引入龙头拓展市场增量

　　事件描述

    　　近期，芯源微发布2024 年年报及2025 年一季度报告。

2024 年公司实现营收17.54 亿元，同比增加2.13%；实现归母净利润2.03 亿元，同比减少19.08%；2025Q1 公司实现营收2.75 亿元，同比增加12.74%；实现归母净利润0.05 亿元，同比减少70.89%。

    　　事件评论

订单小幅增长，前后道产品积极推进。分业务来看，2024 年公司光刻工序涂胶显影设备、单片式湿法设备、其它设备收入分别为10.50 亿元、6.45 亿元、0.15 亿元，同比增速分别为-1.52%、+7.43%、+13.75%，前道Track、前道清洗、后道先进封装的收入金额同比均有所提升，小尺寸产品的收入有所下降；毛利率分别为34.81%、39.20%、78.60%，同比变化幅度分别为+0.09pct、-3.12pct、+4.36pct，相对较为稳定。2024 年公司新签订单24 亿元（含demo 及LOI），同比增长10%，前道化学清洗设备及键合设备作为新增长点发展较为迅猛，键合系列产品目前在手订单已近20 台；高温硫酸清洗设备已通过国内领先逻辑客户工艺验证，成功打破国外垄断，化学清洗品类已获得国内多家大客户订单及验证性订单；键合品类去年整体签单同比也实现高速增长。在新产品研发层面，公司新一代超高产能涂胶显影机架构FTEX 在调度设计和单元测试等多方面进展积极顺利，预计将如期发往客户端进行验证，将应对未来5 年内高端光刻机产能提升需求。

北方华创有望成为第一大股东，提升多领域协同。北方华创与公司股东沈阳先进制造技术产业有限公司、沈阳中科天盛自动化技术有限公司分别签订了《股份转让协议》，若两次协议受让均过户完成，北方华创对公司的持股比例（占目前总股本）将达17.88%，将成为公司第一大股东，并且计划通过前述协议受让和改组公司董事会取得公司控制权。北方华创作为国内半导体设备龙头公司，客户资源雄厚，研发能力突出，且在产品布局层面与公司不存在竞争问题，双方可以通过合作，推动不同设备的工艺整合，协同为客户提供更完整、高效的集成电路装备解决方案；同时可在研发、供应链、客户资源等方面加强协同。

竞争格局良好，多轮驱动增长。公司前道涂胶显影设备产品国内市场领先，随着产品的进一步升级迭代，国内市场份额有望持续提升；前道清洗设备签单较为稳健，其中物理清洗机继续保持行业龙头地位，化学清洗机新品有望成为公司新的业绩增长点；随着先进封装需求的增长，公司后道领域产品组合（涂胶显影、清洗、临时键合、解键合）增长前景可期。我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润分别为2.85 亿元、4.26 亿元、5.97 亿元，对应当前市值市盈率水平分别为67x、45x、32x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、下游晶圆厂扩产节奏存在不确定性；