蘅东光(920045)：无源光器件小巨人 布局CPO受益算力建设

蘅东光是聚焦无源光器件的国家级专精特新“小巨人”，卡位AFL、Coherent等优质客户，数据中心建设与高速率光模块上量催化MPO 及FAU 产品需求，公司产能前瞻出海、高价值产品比重提升，带动业绩有力释放；系统布局光纤阵列、柔性互连等CPO 配套产品，将持续受益于CPO 的产业化。

    　　AI 需求爆发配合产能扩张积极，无源光器件“小巨人”蘅东光增长动能强劲。

蘅东光具有无源光纤布线、无源内连光器件、相关配套业务共三大板块，产品应用于英伟达、谷歌、亚马逊、微软、甲骨文等北美终端用户。公司早在2018年开始布局海外产能，目前拥有桂林、越南、泰国三地产能，北交所上市募资助力公司新一轮扩产。公司前瞻的产能扩张与下游的需求爆发相匹配，带动公司业绩翻倍式增长，2024 年公司归母净利润1.5 亿（yoy+128.7%），根据业绩快报，公司2025 年归母净利润实现3.0 亿元（yoy+104.5%）。

无源布线业务由超大芯数产品驱动量价齐升，布局3D shuffle 等CPO 下一代光互连方案。蘅东光无源布线业务与北美布线龙头AFL 紧密合作，在数据中心高速增长的高密度、低损耗连接需求下，近年持续新增北美云厂终端客户，其中的光纤连接器产品占公司总收入的50%以上。除常规LC/MPO 跳线外，公司已实现288 芯至3456 芯超大芯数布线产品的批量生产，高价值产品比重逐年提升。此外，公司无源布线技术储备充分，用于CPO 的3D shuffle 产品已完成原型设计并送样。

无源内连器件业务与光模块需求共振，随CPO 产业应用价值量有望提升。FAU等无源内连光器件与光模块的配比关系通常为1:1 或2:1，产品需求与光模块增长共振。公司无源内连光器件业务结合高精度自动化的先进制造能力，主要交付北美光模块龙头Coherent 并着力拓展更多客户。随着公司内连光器件800G放量、1.6T 起量、CPO 产品小批量试生产，业务规模及毛利率均有较高弹性。

投资建议：算力建设景气度高，公司产能扩张积极并卡位AFL、Coherent 等海外光通信龙头，扎实的自动化能力将推动降本增效，也契合光器件高精度高密度的发展趋势。公司技术覆盖芯片耦合、光纤阵列、柔性互连到连接器集成的各环节，是少数具备CPO 配套产品开发与量产能力的供应商，将受益于CPO等下一代光互连方案的产业化。预计公司2025-2027 年收入分别为22.16 亿元、34.48 亿元、48.52 亿元，归母净利润分别为3.02 亿元、4.69 亿元、6.60 亿元，对应PE 为85.5 倍、54.9 倍、39.1 倍，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：国际贸易摩擦风险、汇率波动风险、客户集中度风险、市场竞争加剧风险、技术升级风险、子公司管理风险、估值波动风险。