思源电气(002028)2025年年报点评：新增订单超预期增长 看好出海持续加速

事件：公司发布2025 年年报，2025 年实现营收215.39 亿元，同比增长39.34%；归母净利润31.50 亿元，同比增长53.74%；扣非归母净利润29.52 亿元，同比增长57.13%；毛利率同比下降0.48pct 至30.77%，净利率同比上升1.64pct至15.13%。2025Q4 公司实现营业收入77.12 亿元，同比增长52.69%，实现归母净利润9.59 亿元，同比增长71.92%，环比增长6.69%。

开关和变压器业务快速增长，电力电子和储能业务显著放量。25 年公司开关类/变压器类/电力电子类/储能系统及元件类业务营收为89.35/46.33/15.25/15.31亿元，同比+29.30%/+38.38%/+49.49%/+120.52%，毛利率为36.88%/36.39%/18.88%/11.71%，同比-1.94/+4.10/+0.13/+9.18pct。

持续突破海外市场，海外营收实现高增。25 年公司在海外市场圆满完成订单任务，同比取得增长；且多款产品在德国、葡萄牙、瑞典、芬兰、爱尔兰等多个国家市场实现了突破。25 年公司海外营收同比+85.84%至58.03 亿元，毛利率同比-1.82pct 至35.24%，看好公司未来在海外市场持续取得亮眼表现。

重点发力高端电力装备产品，积极布局新兴赛道。公司在特高压领域持续发力，25 年中标南网±800kV 柔直换流变阀侧套管，将应用于藏粤工程，并计划研发1100kV GIS 产品。公司同时前瞻布局新兴赛道，25 年超容产品取得了较大进展，静止型同步调相机和调频储能等应用逐步转为批量应用，未来将持续突破场站级储能、构网型解决方案业务，并大力推动中压成套、低压直流元件及锂电/超容产品的系列化、平台化发展，培育新的利润增长点。

25 年订单目标超额完成，26 年经营目标展现成长信心。25 年公司新增订单288.91 亿元（不含税），同比增长34.64%，高于此前268 亿元的目标。26 年公司的经营目标为：实现新增合同订单375 亿元（不含税），同比增长30%，营收270 亿元，同比增长25%，充分体现公司成长信心。

维持“买入”评级。公司产品出海保持强劲，25 年新增订单实现超预期增长，基于此我们上调26/27 年并引入28 年盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润分别为45.90/61.84/80.85 亿元（上调37%/上调53%/新增），对应EPS 分别为5.87/7.90/10.33 元，当前股价对应26-28 年PE 分别为36/27/21 倍。公司持续突破海外市场，同时发力高端电力装备并积极布局新兴赛道，进一步打开成长空间，维持“买入”评级。