万华化学(600309)：2024H1业绩同比略减 看好新项目投产驱动盈利增长

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2024 年8 月13 日，万华化学发布2024 年半年报： 2024 年上半年公司实现营收970.67 亿元，同比+10.77%；实现归母净利润81.74 亿元，同比-4.60%；ROE 为8.99%，同比减少1.64 个百分点。销售毛利率16.41%，同比减少0.01 个百分点；销售净利率9.24%，同比减少1.32 个百分点。

其中，2024Q2 公司实现营收509.06 亿元，同比+11.42%，环比+10.28%；实现归母净利润40.17 亿元，同比-11.03%，环比-3.38%；ROE 为4.37%，同比减少1.21 个百分点，环比减少0.22 个百分点。销售毛利率15.31%，同比减少0.09 个百分点，环比减少2.32 个百分点；销售净利率8.66%，同比减少1.98 个百分点，环比减少1.23 个百分点。

    点评

聚氨酯及新材料业务毛利率下滑，2024H1 归母净利同比略减2024 年上半年，公司实现营收970.67 亿元，同比+10.77%，主要受益于公司福建MDI 装置技改扩产、TDI 装置有效产能增加、烟台聚醚新装置投产，主要产品产销量实现同比增长；公司实现归母净利润81.74 亿元，同比-4.60%，主要由于聚氨酯、精细化学品及新材料利润率下滑所致。分板块看，2024H1 公司聚氨酯板块实现营收354.6 亿元，同比+8.2%，销量达269 万吨，同比+14.5%，毛利率达28.0%，同比下滑1.1 个百分点；精细化学品及新材料板块实现营收129.8 亿元，同比+15.2%，销量达92 万吨，同比+24.3%，毛利率达17.0%，同比下滑5.1 个百分点；石化板块实现营收395.7 亿元，同比+9.5%，毛利率达4.5%，同比增加2.2 个百分点。期间费用方面，2024H1 公司销售/管理（含研发）/财务费用率分别为0.76%/3.61%/1.14%，同比+0.04/+0.31/+0.34pct，财务费用增加主要为有息负债增加导致利息费用增加所致。

TDI 价差回落致2024Q2 业绩承压，看好三季度业绩环比改善2024Q2，公司实现归母净利润40.17 亿元，环比-1.40 亿元；其中毛利润环比-3.42 亿元，其他收益环比+1.40 亿元，信用减值损失环比-0.92 亿元。公司毛利润环比下滑，主要由于TDI 等价差回落所致，据Wind，2024 年第二季度TDI-甲苯价差达7093 元/吨，环比-24.25%。展望三季度，随着下游逐步进入采购旺季，MDI 等产品价格价差有望逐步上行，据Wind，截至8 月12 日，2024Q3 聚合 MDI-纯苯/煤炭价差达10968 元/吨，环比+4.88%；TDI 价格也于近期触底回升，从8 月1 日的13200 元/吨涨至8 月12 日的14000 元/吨。同时，公司福建MDI技改扩能项目、20 万吨/年POE 项目于上半年完成，乙烯二期、蓬莱一期项目也有望于下半年相继投产，产品景气上行叠加新产能效益释放，看好公司三季度业绩环比改善。

携手海外龙头新建烯烃一体化项目，公司石化盈利能力有望增强7 月24 日，公司发布公告，阿布扎比国家石油公司、北欧化工、博禄化学组成投资联合体，和万融新材料将在按相关法律法规审批的前提下意向按照50%:50% 持股比例组建中外合资公司，主要利用北欧化工的先进专有Borstar技术，共同启动在福建省福州市建设一套产能160 万吨/年的特种聚烯烃一体化设施的可行性研究。北欧化工专有的Borstar技术生产制造的聚烯烃产品具有很强的比较竞争优势，同时投资联合体包括博禄化学在特种聚烯烃生产（包括乙烷在内的多种原料路线）方面具有的丰富经验，与万华在乙烷供应链的优势（包括乙烷原料成本、码头资源、VLEC、生产工艺等）共同构成了基于乙烷原料的合资项目的优异的经济性基础。除福建烯烃项目外，公司在烟台乙烯二期就以乙烷为原料；同时对烟台乙烯一期进行原料多元化改造，改造后原料由丙烷变为乙烷。

相较其他原料，乙烷裂解制乙烯具有明显的成本优势，同时工艺收率更高。随着公司石化板块乙烷进料占比的持续提升，盈利能力有望持续增强。

强化落实股东回报，半年度每股拟派发现金红利0.52 元万华化学长期重视对投资者的合理回报，8 月13 日，公司发布2024 年半年度利润分配方案公告，拟每股派发现金红利人民币0.52 元（含税）。公司3 月19 日发布《万华化学未来三年股东回报规划（2024 年-2026 年）》，未来三年，公司将坚持以现金分红为主，保持利润分配政策的连续性和稳定性，在足额提取法定公积金、任意公积金后，每年以现金方式分配的利润不低于当年实现的可分配利润的30%。可见，公司在保证正常经营的前提下，坚持为投资者提供持续、稳定的现金分红，并结合公司经营现状和业务发展目标，按照公司的战略规划在相关领域继续加大项目投资，为股东带来长期的投资回报，与投资者共享发展成果。

    盈利预测与估值

我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为182.92/213.58/243.54 亿元，EPS 分别为5.83/6.80/7.76 元，现价对应 PE 为12.86/11.01/9.66 倍。万华化学是全球聚氨酯及化工龙头企业，主要产品MDI 及TDI 具有较高技术壁垒，同时公司持续通过研发驱动，新项目有序推进，未来呈高成长，维持 “买入”评级。

    风险提示

    新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、丙烷价格大幅震荡等。