片仔癀(600436)：降本增效 符合预期

　　本报告导读：

    　　公司发布2024 年半年报，提价的基数效应及成本等多因素导致Q2 增速放缓，预计在降本增效及强化渠道和研发的背景下，业绩有望稳健增长。

    　　投资要点：

维持“谨慎增持”评级。公司发布 2024年半年报，基本符合预期。考虑到成本和消费环境影响，下调2024-26 年EPS 至5.21/5.92/6.65 元(原5.28/6.20/6.93 元)，考虑公司核心产品稀缺性，给予一定溢价，给予24 年PE45X，维持目标价235.21 元。

提价的基数效应及成本等多因素导致Q2 增速放缓。24H1 营收56.51 亿元(+12.0%)，归母净利润17.22 亿元(+11.7%)，预计主要是核心产品2023.5提价带来业绩增量。单季来看,Q1 因提价的基数效应收入增速较高(+20.6%),24Q2 增速放缓,营收24.80 亿元(+2.7%),归母净利润7.47 亿元(-3.1%)，预计受到多重因素影响：①23 年以来部分原材料涨价,至24 年仍维持高位；②国内消费环境波动。24H1 分板块看: (1)肝病用药收入26.40亿元(+17.3%),其中Q1/Q2 收入分别为15.05 亿元(+27.8%)、11.35 亿元(+5.7%)，增速差异预计与前述原因一致；毛利率72.39%(-5.32pct)，预计主要是原材料价格较高所致。(2)心脑血管用药收入2.08 亿元(+6.0%)；(3)医药流通收入22.68 亿元(+7.5%)；(4)化妆品收入3.86 亿元(+41.3%)。

降本增效成效显著，费用率显著下滑。24H1 销售/管理/财务费用率分别为4.41%/2.49%/-0.09%，同比分别-0.43pct/-0.78pct/ +0.18pct；其中24Q2销售/管理/财务费用率分别为3.41%/2.59%/-0.33%，同比分别-0.73pct/-0.12pct/+0.26pct，环比分别-1.79pct/+0.17pct/-0.43pct，费用控制成果显著，销售费用率为近五年单季最低水平。预计随着品牌影响力增强、规模增加、持续降本增效，费用率仍有望保持较低水平，进一步增厚利润。

升级体验馆为国药堂，持续强化渠道与研发，有望助力稳健增长。①持续优化渠道布局：2024 年1 月起“片仔癀体验馆”升级为“片仔癀国药堂”，更突出中医药、大健康属性，在此基础上助力实施“名医入漳”项目工程，丰富终端销售网点，并与知名连锁建立合作关系，新增京东医药和阿里健康大药房线上销售渠道，建强线上线下双渠道，打造销售增长新引擎。

②加强研发，在手管线充足：24.6 化药1 类新药PZH2113(治疗淋巴瘤)获批IND，3 个1 类化药、3 个1.1 类中药和1 个1.2 类中药已进入临床。

    　　强化营销和研发有望助力未来业绩稳增长。

    　　风险提示：核心产品销量不及预期，原材料价格波动风险