华发股份(600325)：减值拖累业绩 后期经营仍需努力

　　事件描述

    　　公司公告，2025 年前三季度实现营业收入517.5 亿元（+63.6%），归母净利润1.0 亿元（-92.3%），综合毛利率14.3%（-1.5pct）。

    　　事件评论

收入高增，但毛利率下滑、资产减值与少数股东损益增长拖累业绩。2025 年前三季度公司营收517.5 亿（+63.6%），收入高增主因开发业务结算资源增长。但归母净利润同比下降92.1%至1.0 亿，主因综合毛利率同比下降1.5pct 至14.3%，税金及附加率同比增长1.3pct 至2.3%，资产与信用减值15.2 亿（去年同期仅减值1.1 亿），此外结算项目归母权益偏低，导致少数股东损益占比同比提升至91%（去年同期25%）。截至2025Q3 公司账上预收楼款677.6 亿（-25.8%），预收楼款/年化结算收入=1.0X，预收款相对充裕，对后期结算收入维持稳健展望，但减值及毛利率依旧承压，后期业绩与经营仍需努力。

销售仍居头部梯队，下行周期中投资审慎，土储充裕保障后期销售。2025 年前三季度公司销售额633.1 亿元（-2.8%），降幅低于行业（百强房企前9 月销售额同比-12.8%）；销售面积241.6 万方（+6.1%），销售均价2.62 万元/平（-8.4%），销售规模克而瑞行业排名第11 位，仍居头部梯队。拿地方面，2025 年前三季度公司在成都、杭州合计新增3 个项目，全口径拿地金额51.1 亿元（-11.0%），拿地面积18.5 万方（+99.1%），楼板价2.76万元/平，金额与面积维度的拿地强度分别为8.1%、7.7%，销售承压、资金链边际趋紧的大环境下投资审慎是理性选择。2025 年前三季度公司新开工量23.6 万方（-74.3%），销售低迷下新开工意愿不强；竣工面积139.1 万方（-55.2%）。截至2024 年底，公司未竣工土储1212 万方，土储相对充裕，待市场需求触底修复，后期销售规模仍有保障。

积极回购，增强股东信心。公司努力提质增效，注重股东回报，积极回购股份用作员工持股计划或股权激励，有效将股东利益与管理层利益紧密结合。截至2025 年10 月28 日，公司已完成股份回购计划，通过集中竞价交易方式累计回购5874 万股（占总股本的2.13%），回购均价5.28 元/股，已支付资金总额为3.1 亿元。

投资建议：1）短期来看，行业仍在探底阶段投资审慎是理性选择，公司可售土储相对充裕，仍能保障销售规模维持在行业头部梯队；2）中长期来看，行业供给格局优化，公司有望立足珠海大本营，深耕核心城市，扎实投资，实现有品质的销售；3）公司努力提质增效，注重股东回报，积极回购，有效将股东利益与管理层利益紧密结合。预测2025-2027年公司归母净利润9.0/9.2/9.5 亿元，业绩增速-5%、2%、3%，对应PE 为15.0/14.8/14.3X，给予“买入”评级。

风险提示

    　　1、市场销售延续弱势，公司销售规模下滑；

    　　2、销售不畅导致资金链趋紧，核心城市拿地量不及预期。